有關QE的幾個討論

QE是Quantitative Easing 的簡稱，中文常見譯作量化寬鬆或量寬。 何解是叫「Quantitative」的Easing? 因為常見的貨幣寬鬆政策是以調控「利率」這個「Price」來作寬鬆的指標，而QE則改以央行的資產負債表規模（或按Ben Bernanke的說法，更準確是以央行的負債內，銀行儲備的總量）作為貨幣調控指標。 QE的目的是？ 按Bernanke 在2002年提出的框架，QE是當央行的主要調控工具，短期國債利率（不一定是國債，因為概念上應是短期零風險利率）跌至零息下限時，央行可以改以購買較長期的國債（當時的提議是兩年期內的國債），壓低中期長期債券的利率，將整條孳息曲綫壓平。 點解要壓低長債息率？ 壓低長債息率除了是用來解決央行未能進一步調低短息的局限外，由於長債的利率中包含「流動性溢價」（Liquidity Premium）及「年期溢價」（Term Premium）等溢價，壓低這些溢價後，套利機制會令亦會將低溢價傳至其他風險資產，令長債及其他風險資產都相對更為吸引，風險資產的價格將有所上升，希望藉以令（長綫）投資甚至消費有所增長。一般而言，這被稱為portfolio rebalance channel。 另一個較多人討論的傳遞QE的刺激經濟效應渠道，是signaling channel。由於在套利機制的限制下，長債息率理應反映債券到期日前的短債再融資時的一連串利率。換言之，壓低長債息率會令短息上升的空間有所限制，這變相央行向外示意短息將會在一段時間內都維持在近零的低水平，以求增加信貸、投資甚至消費的意慾。 QE的運作機制是怎樣的？ 基本上，央行都是會向銀行購入國債（亦可能是其他資產，包括按揭抵押債券、企債甚至ETF及股票等），而同一時間就向銀行發行新的銀行儲備（Reserve）來找數。這個運作某程度上與央行一般的公開市場操作（OMO）相似，不同的就是央行所購買的資產不再是短期國債（準確點應該說是短期票據），而是較長年期的國債及其他私人市場金融工具。 QE算不算印銀紙？ 經濟學者會同你講，其實央行只需要在電腦按一個制就可以向銀行發放銀行儲備，所以不需要真的去印一批新銀紙。 當然，這只是經濟學者的常用爛笑話一個。理論上，銀行儲備為貨幣統計中Monetary Base（銀根）的一部份，所以某程度上說QE等同印銀紙絕不為過。 但要留意，一般而言在討論貨幣供應對經濟的影響時，常用的貨幣供應量指標為M2（或以上），但銀行儲備並不會直接計在M2（或以上）之內，所以QE對較廣義的貨幣供應的影響，就要視乎銀行在取得額外的銀行儲備後，會新增幾多貸款。 如果想講QE無鬼用，常見的論述是甚麼？ 一個常見的論述，是零息環境下央行用接近零息的銀行儲備，與銀行換取同樣接近零息的國債，對銀行而言手上持有的資產沒有實質的改變，亦令銀行的行為不會有太大的改變。經濟學者John Cochrane去年在本網的訪問中指，這無異於央行以兩張十蚊紙，與銀行交換一張二十蚊紙。 實際上，由於各主要央行都會向銀行儲備付息，而儲備的利率又往往與國債的利率相約，所以上述的「兩張十蚊換一張廿蚊」的比喻，在大多數情況都合用。 這亦為不少經濟學者指Helicopter Money會較QE更有用的論述基礎。因為QE只是央行用一種政府負債（這裏指銀行儲備，但要先假設將央行整合在政府之內，兩者的資產負債合而為一，詳見此文），與銀行換取另一種政府負債（這裏指的是國債），而當兩者的息率相近，QE根本難以產生太大的效用。但Helicopter Money本質上是央行直指向政府提供資金作財政開支之用，並確保政府不用歸還該筆款項，不會出現上述的問題。 QE能否為政府減債? 首先在常見的QE定義中，QE都只是一個短期的刺激經濟工具，央行以銀行儲備換取銀行手上的國債，然後央行可以處理手上的國債方法有二，一是等手上持債到期，向政府取回本金，然後再用這筆本金向銀行買回多發的銀行儲備。可以見到，在這個情況下，債券的本金仍會由政府傳予央行，再由央行傳到銀行，簡而言之政府仍要還錢予銀行，只是中間多了央行這個中間人。 另一個情況，就是央行將取回的債券本金，再次投資到國債之上，為國債再融資。理論上，央行可以永續這個程序，但這並不等於政府不用還債，最簡單的理解當然是將政府仍要向央行還債。 你可能說，央行不就是政府的一部份嗎？不過是自己還錢予自己吧。若以這個邏輯，央行是政府的一部份，那就回到上述提過的情況，就是央行的負債亦會當成政府的負債一部份，因此銀行儲備這個央行負債亦要當成政府負債，換言之政府只是以一種債（儲備）向銀行換取另一種債（國債）。 較現實的情況下，儲備的利率或會較國債的利率為低，因此政府整體可以從中減少利息開支，這亦某度上算得上減少負債。 當然，如果QE政策令通脹大幅急升，而政府的除去通脹效應後的實質債務負擔將可以因而減少，因為債券的本金不變，但在高速通脹下這金額的實質價值會大幅下降，令政府實際上要支付的還款減少。

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1. 何解是叫「Quantitative」的Easing?

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