經濟學習誌

（讀者請先行閱讀《反政府抗爭有無用？ （一）》） 上回講到，阿拉伯之春期間的大型示威，先後令政權出現三次更變，由穆巴拉克與NDP管治，到第一次軍政，再到伊斯蘭政府與及第二次軍政，每次群眾運動令政府更變的前後，與當權者相關的「裙帶機構」在股市價格都出現顯着下跌。 Daron Acemoglu、Ahmed Tahou及Tarck Hassan三位學者進而探討一個更重要的問題，就是示威人數多少，是否直接令當權相關企業「經濟租值」（Economic Rent）消失。「租價」一詞在經濟學理論中，相當技術性的解釋為生產要素（Factor of Productions）的市價，與維持其現時用途最少所需金額之間差距，極簡化例子如下：若甲某月薪15000元，但其實只收12000元月薪他仍會繼做這份工作，這樣下來他每月便賺取3000元的「租值」。而在一般應用上，租值泛指為社會中因各種原因而令法規或制度因素，令企業或個人可以賺取的「額外財富」。 在埃及這例子中，租值就是裙帶關系為企業帶來的額外盈利。研究就嘗試找出，在Tahrir Square的示威人數與「當權群帶企業」的市值之間的關系。結果發現，在NDP當政時期Tahrir Square示威人數達50萬人或以上的話，NDP相關企業的市值就平均下跌1.6%！而在第一次軍政期間，當示威人數達50萬人或以上，軍政府相關上市公司市值則跌0.89％。累計，NDP當政時期的示威令NDP相關企業市值消失1.95%，而軍政府時期示威則令軍政府相關企業失去4.7%市值。 在這兒我們先停一停，想想一個問題： 研究想指出的，是「有效」的示威會令當權者的勢力減弱，所以令市場預期群帶機構未來將「賺得」的「租值」會減少，但問題是租值其實是否只是由一批人，轉到另一批人？（以香港的說法，就是租值由唐營轉到梁營？以台灣的說法，就是藍營轉到綠營？）研究顯示，上述兩段時間，當反政府示威成功打擊當權者的勢力（或者更準確的說法，是市場預期當權者勢力受壓）的同時，其他得益者的相關公司市值，並無任何顯著上升！這某程度反映，市場預期的不是租值轉移，而是貪腐政治會被漸漸消滅。   但到伊期蘭政府時期，示威無明顯令伊期蘭相關企業股價下跌的效果。而第二次軍政府管治期間，埃及內出現兩批分別支持及反對前伊期蘭政府的示威，支持伊斯蘭政府的在另一地點Rabaa Sqaure示威，而反對的則繼續在Tahrir Square示威。研究指出，反對示威人數多時，會對伊斯蘭相關企業市值有負面影響，但支持示威人多時則有正面影響。 將四段時間總括觀察，如果在Tahrir Square示威人數多達50萬人，當權政府相關企業的市值平均會下跌0.879%！而同時，對其他潛在得益政勢勢力，其群帶企業的市值則無明顯的升幅。所以市場的預期仍是傾向相信，50萬人示威帶來的不是租值轉移，而是貪腐政權會被消滅。 雖然到今日，埃及政治仍然腐敗，但相對而言當地人民在阿拉伯之春以來的抗爭，明顯能對當權者的影響力做成打擊，這是經濟學上的證據。問題是，香港的示威又有否這能力呢？作者指明，研究的總論未必能推及至其他國家及地區相似的情況，每個地方的案例都應作詳細的研究。   －－－－－－－－－－－－ 個人認為，這個研究好看的不只是其結論「有啟發性」，更重要的是其方法論上的用心。例如研究結果指出示威人數對股市的影響，但因為示威往往持續多日，而且在收市後才進入人潮高峰，有潛在推論問題： 到底50萬人示威前後（Leads & Lags）其他事件是否其他可影響研究估算的因素，所以作者就特意再用50萬人前後日子作Variable進行一次Regression。這驗證50萬人示威前事件（leads）對估算無大影響（Statistically Insignificant），換句話說股市並無對「往後的示威」有反應，進一步確定股市反應主要受示威人數影響，而非一些更大的環境因素。而後事件（Lags）則只有示威後一日有顯着影響，作者相信這是合理，並對估算無大影響。 誠然，真正從事經濟學研究的學者都會指出，這不過是常規的做法，甚至可說是做研究的基本操手，有甚麼特別？我想講的真真就是這才是「學術」的根本，無這樣的「驗證」根本不可以算嚴緊學術！ 大家看到這兒，未知有否像作者想到「雷氏定律」？雷教授在寫雷氏定律及「佔中」對經濟影響達3500億港元時，有否做過任何進一步驗證，以確保推論不受「大環境」因素影響？而退多一步，當這研究作者用「群帶企業」來作推論，並只講政治下的「租價」轉變，雷教授竟然用最隨意的恆指，來指出佔領對香港經濟的影響！？ 對比之下，三個字：高下立見。 你會說，雷教授不過寫專欄，又不是學術文章，不用太嚴緊的。 我會說，你可以說專欄，可以不嚴緊，但請不要帶着「學術光環」。你同我一樣，不是在做學術，而只是寫文章。 （當然我好歡迎雷教授以雷氏定律寫一篇學術論文，據知雷教授在研究租值上是專家，請讓大家見識見識。）

街頭抗爭對民主有無用？其實這問題可用經濟學觀察了解的。 名氣超強的經濟學家Daron Acemoglu （《Why Nations Fail》作者之一）聯同London Business School的Ahmed Tahoun 及 芝加哥大學Booth School of Business的Tarck Hassan撰寫的論文《The Power of the Street: Evidence from Egypt's Arab Spring》，探討埃及在阿拉伯之春其間的示威活動，對該國當權者及相關利益人仕勢力的影響。 （http://en.wikipedia.org/wiki/Egyptian_Revolution_of_2011#mediaviewer/File:Tahrir_Square_during_8_February_2011.jpg） 研究搜集阿拉伯之春多年抗爭期間，開羅的Tahrir Square示威對「當權者相關」的上市企業股價影響。但要了解這研究，就先要簡介阿拉伯之春前後的埃及政局，自1981年開始埃及政府就是由穆巴拉克（Hosni...

匯豐剛於本週公布業績，我就同大家講一個銀行相關研究。 國際清算銀行 （BIS）12月發表的季度報告，其中一個研究就討論到底在金融海嘯前後，銀行做邊類形的業務賺的錢會比較多。 要知道現代的銀行業可以有不同的營運方式，這研究按其資金來源及持有的資產種類，將銀行分成三大類：首先是業務最為傳統的零售銀行（Retail funded），其主要資金來源為客戶的存款，大約佔負債六成，這類銀行的資金來源相對來說較穩定。 另一類則是業務較進取的投資形銀行（Trading Banks），其資產負債表上主要的資產都是金融交易產品，佔資產總值近半，而這類銀行資金本源主要靠金融市場融資（即以發債及銀行互貸方式來獲取資金），對存款的需求較細（佔資產值不足四成； 而介乎兩者中間的就是所謂的批發銀行（Wholesale Funded），這類銀行不會大量進行金融交易，亦不會依賴客戶存款作資金來源，反而靠銀行間借貸及發債取得資金，並將之再向外借來賺錢。 邊類銀行最賺錢? 研究顯示由2005年至2013年，做零售銀行的盈利能力最高，例如從資產回報率（Return on Asset）及股本回報率（Return on Equity）計，零售銀行的平均回報率都大幅領先投資銀行及批發銀行。 研究又為回報率作風險調整，減去風險相關資金成本（如壞帳撥備）再計算ROE，就發現零售銀行的賺錢優勢更大! 雖然回報率由12.49%降至8.76%，但同時投資形銀行的回報率更是由8.08%減為-9.55，而批發銀行的回報率都下降超過一半！ 解讀就是， 由於銀行業的經營成本相當受市況及監管環境影響，特別是對歐美對銀行從事坐盤交易的限制提高，亦令投資類銀行業務營運更為困難，例如係在研究樣本內15間投資銀行中，有3間於去年轉型成零售銀行。研究又提及在金融海嘯後，銀行業依賴銀行間借貸的業似漸有戒心，樣本中有16間於去年已轉型成零售銀行（從良！？）。 似乎在後海嘯年代，銀行做穩陣野先係出路！ 最後考下大家，匯控又係邊類形銀行呢？

咁Media Economics講咩？同所有經濟學一樣，係研究人在不同Incentive（誘因）下其選擇會如何改變，而在Media 的層面，研究重心就包括「到底咩incentive 會令傳媒扭曲報道」、「到底傳媒報新聞係跟老闆旨意，定係大眾需求？」「咩政策可以保障新聞的準確性同多元化？」等

今個星期唔講經濟環境，轉講故事。故事出自經濟學科普書Freakonomics新出第三集《Think like a Freak》。

德國成功奪得世界盃冠軍，真係可喜可賀！ 而經濟學研究話你知，世盃過後德國仲有另一樣野可高興一下，就係佢地的失業人口可能可以進一步減少！ University of Cologne的學者Philipp Doerrenberg同Sebastian Siegloch年初發表的一份研究《Is Soccer Good for You? The Motivational Impact of Big Sporting Events on the Unemployed》指出，世界盃同歐國盃呢啲大型足球盛事對失業人口的心態原來有正面影響的！ 研究用左德國German Socio Economic Panel的就業調查問卷數據，查證1984年至2010年14次大型足球盛事完結後，失業人口的心態變化。結果顯示，在大賽過後德國國內整體失業人口平均會更大動力去搵工，而且會更為傾向搵全識，而唔搵Part Time。更有趣的是，失業人口係世界盃同歐國盃過後，會更傾向覺得「搵工，其實唔難」，而其要求人工水平（Reservation Wage）亦會較平時為高！ 你會問，是咪有啲德國人因為睇要睇世界盃而唔搵工住，所以賽事一完就多批有本事的人做左「失業人口」？研究就將不同技術水平的失業人口分開分析，但仍見到上述的現像仍然在數據上出現，某程度上否定有係「高技術」人仕故意在足球盛事前失業，而令數據出現扭曲。 另一有趣的發現，是這個足球盛事效應並無出現係女性身上！事實上，女性的搵工意向、要求人工水平同搵全職的傾向，都在足球大賽之後傾向減低，同男性的情況相反！ 而研究亦有觀察足球大賽對失業人口對自身健康的評估之影響，發現受訪者會在大賽過後「自我感覺」變得更好。例如在為自己的健康程度用1-5分作評估，大賽過後的評估平均高一分！ 目前德國的失業率是5.1%，是歐洲中較低的一個，如果研究結果會繼續在今屆過後出現，可以預計德國的失業率可能會進一步下跌。不過，可能大家更希望這個「世界盃效應」可以出現係其他歐洲國家，解決歐元區目前仍有失業人口仍有多達1850萬人的問題。 而我幾肯定這「世界盃效應」不會在香港出現的了，至少我唔相信有港人覺得世界盃過後，自己會健康左囉！