Econ記者 October, 2018刊出嘅文章

Coco Bond全名係Contingent Convertible Bond，用途主要係當銀行業出現資不抵債（Insolvent）問題時可藉着減低持債人回報，從而令持債人有份分擔損失，解決銀行困局。呢個就係所謂嘅Bail-in，即Bailout（由政府注資銀行）嘅相反，拯救銀行嘅支出由債券投資者首先承受損嘅一方，而唔再係納稅人。 唔少有關Coco Bond嘅詳情，兩年前係文章《詳解Coco Bond》中就引述過Columbia Business School 金融經濟教授Patrick Bolton 嘅研究時簡單介紹過。本文就會討論Bolton聯同學者 Stefan Avdjiev、 Bilyana Bogdanova、 Wei Jiang及 Anastasia Kartasheva係2017年發佈嘅更新版本《CoCo issuance and bank fragility》，並會集中簡介Coco Bond市場嘅發展。 先重溫一個重要嘅基本知識 --- Basel III下銀行資本要求，簡單說來就係「核心Tier 1（CET1） 資本」要達「風險加權資產總值（Risk-weighted asset，RWA）」嘅4.5%，而CET1 加上「額外Tier 1資本（AT1）」就要達RWA嘅6%，CET1加AT1再加「Tier 2資本（T2）」就應該最少達RWA嘅8%。早幾年Coco Bond愈黎愈流行，原因就Basel III容許銀行以發行Coco嘅方式代替直接賣股融資，作為填滿資本充足率要求嘅工具。 而從上圖可見，Coco是可以分別直接當為銀行嘅AT 1及T2資本，換句話說就是銀行可以發這種債，然後監管者就會將之當成資本看待；呢個對一向追求高槓桿嘅銀行業，是個相當吸引嘅融資方法。至於Coco會被視為AT 1定係T2資本，就要看其產品結構。 幾位學者係《CoCo issuance and bank fragility》就整合左2009年至2015年期間所有銀行發行嘅Coco Bond，作數據分析。研究顯示呢6年內，全球一共有731批 Coco Bond 發行，總值5210億美元；平均計，每次Coco Bond 發行額為7.13億美元。當然，實際上每批發行額差異可以好大，細至200萬美元，大至70億美元。 Coco Bond嘅重點係可以轉換（Convertible），而轉換條件（Trigger）有兩種設定 ---「機動式轉換」(mechanical trigger) 及「監管者決定」(discretionary trigger) 。前者係明文寫下甚麼條件下，轉換會自動發生；後者就係監管銀行當局判定有需要就要作轉換。 係Basel III 之下，所有CoCo Bond要有Discretionary Trigger先可以計作資本，所以全部Coco Bond都有呢個設定。Discretionary Trigger 之上，銀行可以係Coco Bond再加Mechanical Trigger。研究顯示56%嘅Coco Bond係兩種trigger並用，而44%只用Discretionary Trigger。 值得留意一點，係轉換Mechanical Trigger定為「AT 1比率跌穿5.125%」就要轉換（或者要求更緊）嘅Coco Bond先可以計作AT1資本。數據顯示，「trigger等於5.125%」嘅Coco 發行額為2050億美元，佔Mechanical Trigger類Coco中嘅絕大多數，而「高於5.125%」（即轉換條件更緊）嘅Coco Bond發行額只有870億美元。 數據又顯示，達到成為AT 1 資本條件嘅Coco Bond佔市場總額55%，其餘全數為Tier 2資本。發行AT 1水平Coco嘅主要係成熟市場嘅銀行，大約3/4嘅發行額係達AT 1資本要求；但新興市場嘅Coco Bond 市場，就會見到AT 1資本級別嘅Coco佔比為37%。 另一個重點就係損失分擔機制（Loss Absorption），市場上主要有兩種分類，一是由債轉股，二是削減債券嘅票面值（最多當然是令持債變成一文不值）。下圖右紅棒為債變股嘅Coco嘅發行量，藍色則為削減本金Coco嘅發行量，可以見到係市場發展初期（2012或以前）債轉股係較常用嘅機制，但之後削減本金Coco Bond常黎愈常見。 發行地區方面，係市場發展初期以歐洲銀行參與為主，下圖為2013年嘅數據，見到當中以英國及瑞士特别積極。 至2015年底（下圖左）就見歐洲佔39%；其餘嘅成熟市場就佔14%。新興市場係近年急速投入 Coco Bond，特別以中國特別進取，令新興市場總佔比高達46%。值得留意係美國嘅銀行幾乎係無參與Coco Bond 市場。 雖然美國嘅銀行少有發行Coco Bond，但美元仍然係主要嘅債券計價貨幣，佔市場總額嘅28%。如果唔係採用美元，好多時銀行就會採用本地貨幣作計價，亦因此歐元同人民幣亦有相當大嘅市佔率。

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