點解聯儲局應該加息? 睇下個樓價先…

聯儲局暫不加息,除了令投資市場更多不確定性,亦令到我這類經濟記者多些話題同大家分享,當中加息不加息的考量,是一個有趣的題目。 今日同大家一齊,讀一讀San Francisco聯儲銀行主席John Williams在9月28日的演講稿。講稿的主題正是加息的利弊。 不加息的原因,其實都是上次聯儲局議息會議聲明所述的一樣,全球各地都出現經濟問題,例如中國、巴西甚至歐洲,經濟情況都未如理想,Williams指出這會令美元升值,拖低美國經濟增長及通脹率: Economic conditions and policies from China to Europe to Brazil have contributed to a substantial increase in the dollar’s value. This has held back U.S. growth and inflation over the past year.4 Further bad news from abroad could add to these effects. 另一方面,由於貨幣政策有所謂的Zero lower bound (零息下限), Williams 認為這令貨幣政策在加與不加的選擇上,兩個選項並不對等。即是如果經濟轉差,聯儲局減息刺激經濟的能力有限。但如果是高通脹,聯儲局可以簡單利用加息壓抑。 For one, … Read more

美國女仔都好難嫁得出?

   Brookings最近出左份有關美國女性「嫁得出難易度」(Marriageability)的研究。首先,Sociologist William Julius Wilson認為「嫁得出難易度」可從一個社會每一百名(同齡)女性,就有幾多名在職(同齡)男性作為指標。美國2012年的情況,就似上圖左二的棒所顯示,每一百名女性,只有91名在職男性,看來不夠分。 但Brookings的研究員Isabel Sawhill認為單看這個數據不足夠,深一層的看法是觀察到底哪階層的女性數據上遇到這個問題。先看用學歴分類的數字:    結果係學歴愈高的女性,較難找到同等學歷的男性作配偶。看看左二(在職男性對所有女性),三條棒分別指出不同學歷的人口中,男女的比例,這可以見到大專畢業的人口中男女比率最低。    另一個分類方式,是以膚色作分類分析。從上圖可見, 其實男女失衡的問題,主要出現在黑人身上,其中一個成因是黑人男性較多從事非法活動,令其早死及入獄的機會較高,令盛年男性相對較少。 這就是Brookings的一個簡單結論,所謂的「嫁唔出」其實只係女性獨立自主能力上升,而黑人男性在美國就業市場機會較少,亦令問題惡化。 資料來源:Is there a shortage of marriageable men? Cover Photo: https://www.flickr.com/photos/emilianohorcada/

印度財長訪港 多次向央行施壓要減息

唔知你地知唔知(我就今朝先知),印度財長 Arun Jaitley黎左香港,而今朝出席左 APIC-India Capital Markets and Institutional Investors Summit。(下午仲會見左「超然的梁特」)。 在香港的期間他接受多間英文傳媒訪問,其中FT的訪問內容我最感興趣。早前同大家講解過,印度財政部建議改革印度央行議息機制(見《「印度央行獨立不再? 」 事件小總結》一文),當中最為人所非議的是這部份: 現時印度的貨幣政策基本上是由央行行長一人決定(而行長可向顧問委員會徵詢意見),新建議改由七人委員會共同議訂,這不是更好?問題是新的委員會將由三名央行職員(包括央行行長、央行理事及一名行委任的央行職員),另加四名印度政府委任的人士組成,即是政府委任的人員多於央行職員,某程度將貨幣政策由央行「移交」予政府,令不少評論擔心央行獨立將「不復存在」。 按現時的建議,四名政府委員實際上是由獨立遴選委員會提名,問題是印度的官僚及貪污情況難令人有信心「獨立」委員會有多獨立。 在FT亞洲版總編David Pilling主理的這篇專訪中,財長Jaitley就放風指財政部的對改革方案的立場並非如外界所述,他強調「財政部與印度央行在這件事上的立場是一致的。」 “The government and the bank are on the same page as far as this is concerned,” Pilling 之後追問,財攻部是否會如個別分析員所建議,將委員會改為六人組成,而央行行長則「超然」於這個委員會,在投票出現平手情況時,央行行長才投下決定性一票。 Jaitley就拒絕確定任何有闗這方案的細節,只謂所有細節改動要先告知國會。這番言論看來相當正面,反映財政部相當尊重印度央行的獨立性,是吧? 但在同一個訪問,Jaitley被問到對9月29日印度央行的議息會議的看法時,他就直指「常識告訴我們,印度的利率應該下調。」 “Common sense says the rates should come down.” 他指印度的通脹問題已經完全受控,現時應該為聯儲局「飄忽不定」的利率政治做準備,所以應該減息。要留意的是,這個出口向印度央行施壓的言論,不只出現一次,而是先後在幾次接受國際媒體訪問都有提到! CNBC (約1:25開始) “As somebody who wants India’s economy to … Read more

Cashless 經濟?  其實鈔票需求愈來愈高(至少英國係)

英倫銀行上週發佈新一份季刊,其中一章談及英國現鈔貨幣的流通情況及存在價值,頗為有趣。先看以下三個圖,較上方的圖為英國流通現鈔的總量(綠色,右軸),及其對GDP的比例(藍綫,左軸)。 可以見到不單鈔票總量不斷上升,就算其對GDP的比率,亦在2000年代後期回升。但從以下一個圖可見,即時交易使用現金的次數無明顯上升,反而使用Debt Card交易的數量就自2000年來升5倍。 這顯示英國經濟使用鈔票作即時交易的情況雖傾向減少,但整體對鈔票的需求,又有增無減。英倫銀行這份報告就簡單講述幾個對鈔票需求的來源。 首先都是要估算因日常交易而產生的鈔票需求,而下列為英倫銀行就金融機構、消費者及零售業,因為交易需求而「留起」的現鈔總值估算。 合共的現鈔總值介乎150億至190億鎊,這約佔流通現鈔總值600億鎊的25-32%。 第二個對現鈔的需求來源,就是居民將錢放在床下底(意指將現鈔儲在家中或其他非金融體系的地方,英文為Hoarding),儲錢以備不時之需的需求。英倫銀行2014年曾以問卷方式,去了解這個情況,徥出結果是18%的受訪者有這儲現鈔的習慣,以之推算被儲起來的現鈔總值約為30億鎊。而2012年英倫銀行旗下Financial Services Compensation Scheme (FSCS) 的調查,則得出50億鎊這個估算。但英倫銀行都認為不論30億或是50億鎊,都是明顯低估的,因為無人會如實的告訴他人,在家中藏起的現鈔有多少。 上述兩種現鈔需求都有海外版本,即是有海外的交易需求,亦有海外人士的儲現鈔需求。但兩者英倫銀行都無實在的數據,唯一比較清楚的是國外外滙兌換商,對50鎊紙幣的需求較高。 除了國內及海外的需求,還有第三類經濟體對鈔票有明顥需求,這就是所謂的Shadow economy,即是那些在政府規管、稅務及觀察範圍以外的經濟行為,簡單講就係洗黑錢、在黑市市場買賣違禁品(如犯毒、嫖妓等)。這類市場普遍為避開執法人員的耳目,以現金交易為主是必須的,而這又產生對現鈔的交易需求及儲備需求。 根據Institute of Economic Affairs 2012年的一份報告估算,Shadow Economy的規模約為英國GDP的10.3%,但就較1990年代未期的規模有所減少,這令英倫銀行傾向認為,Shadow Economy產生的交易需求,並無令現鈔需求增加。那相關的現金儲備需求呢? 可惜,英倫銀行無足夠的研究數據,去推論這方面的需求。 這份簡單報告的結論? 在這個年代非現金交易的使用雖然更為普遍,但不等如現鈔的需求必定會減少,英倫銀行認為現鈔需求受居民交易需求以外,亦受其他更多需求因素影響。而該行的判斷,是未來對現鈔的需求將有增無減,亦因而會在2016年推出新的Winston Churchill肖像新5鎊紙幣,再下一年則推出Jane Austen肖像的新10鎊紙幣,以應付需求。 The future of cash – Quarterly Bulletin article Despite some reports that cash is in the final stages of its life, the demand for cash continues to grow. … Read more

笑死人的聯儲局失業率預測

經濟學上有關失業率及通脹關係的理論中,有一相當技術性的名詞NAIRU, 全名為Non Acceleratring Inflation Rate of Unemployment。這個概念的解釋,我外判予曾國平教授: 講聯儲局政策經常提及的菲利浦曲線,指的是通脹走勢由失業率和NAIRU(non-accelerating inflation rate of unemployment)決定。NAIRU是一個理論上的失業率,取決於勞動力市場的結構、資訊流通度等非關經濟周期的因素。 簡單點說,可視之為無風無浪下經濟會達致的一個「正常」失業率。NAIRU不是零,因為轉工、搵工、請人等過程費時失事,任何時候社會上總有人失業。根據菲利浦曲線,如果失業率比NAIRU低,就會有通脹的壓力。 某程度上,NAIRU為所謂「全民就業」的失業率水平,失業率若低於NAIRU,就等於顧主們開始要搶勞動市場內的「打工仔」,這理應可搶高「打工仔」的人工,令通脹上升。說到這要再請曾教授出場 問題是,NAIRU不是一成不變的數字,隨着經濟結構(如sharing economy下的新工種)、勞力市場(如工會勢力減弱)、法例(如醫保法案)等因素而改變。實際應用上,NAIRU只是一個概念,不是一個確切的數字。 由於NAIRU並非一個可直接觀察的數字,只好用理論模型推估出來,以下為聯儲局推算出來的NAIRU(黃圈內,Longer Run 失業率)。在9月的議息會議,聯儲局將NAIRU由5%下調至4.9% 有趣的情況來了,Paul Krugman 整理了近年聯儲局的NAIRU,如下 可以見到,失業率愈低,聯儲局就不停下調NAIRU預測!點解? 不是這樣樣做,如何向大眾交代失業率不停跌也引發不出通脹! What’s driving this ever-falling estimate of the NAIRU? The failure of inflation to materialize. And look, it’s better to see the FOMC update in the light of evidence than not. But … Read more

WSJ的Robert Shiller 及George Akerlof 專訪

今日想同大家分享WSJ這個訪問,Robert Shiller 及George Akerlof 兩位諾貝獎得主宣傳新書《Phishing for Phools》,與專欄作者 Jason Zweig談論書中的主旨: 有關欺騙及不誠實取利的經濟解釋,不少是要作一些行為經濟學式的解釋。 這本書我仍未看,但這個訪問我是極度推介的,因為相當好笑。其中一段相當有趣的,是Shiller 談及為寫這本書,他親身試食貓糧,以親身證實貓是否如宣傳所述般,有甚麼特別口味,以下為Transcript: Q: You ate cat food to research a common way you think consumers may be phished by marketers. RS: The labels on the cans said things like ‘roast beef paté’; things that we would see in a restaurant. So I said, if they … Read more

真正決定美國利息的唔係耶倫 而係佢 — Simon Potter!

Simon M. Potter

聯儲局所謂的「加息」實際只是定下一個較高的Fed Fund Rate,然後用貨幣政策工具調整銀行體系內的銀行儲備量,引導市場力量令Fed Fund Rate走近聯儲局定下的目標水平。但這些貨幣政策需要一位執行者管理,這個角色在聯儲局系統內,是由紐約聯邦儲備銀行的公開市場交易台(俗稱The Desk)處理,而Simon Potter正是這The Desk的管理者。

聯儲局加息唔易— IOER與ONRRP

在海嘯前聯儲局只需進行OMO(即出售國債)就可減少儲備供應,製造加息壓力,但在現時儲備極多的環境,聯儲局無可能可向銀行收回這海量儲備,亦即是OMO將大有機會失效。調升IOER有用嗎?這裹IOER陷入一個困境。在正常的貨幣政策環境,IOER上升會令「市面上可借」的儲備減少,銀行要借入儲備周轉,就只好提價以吸引其他銀行借出儲備。

人民銀行放水救市 放緊都唔夠 點解?

想同大家介紹一篇《The Economist》的文章,去了解中國經濟的問題本質。先看以下這個圖: 上圖是歐洲、美國、日本及中國央行資產負債表的規模(藍綫),及資產表對該國GDP的比例(深紅綫)。這個圖要表達的,正是中國的所謂「放水」貨幣政策,與真正推行QE的美歐日有一個顯著分別,就後三者的央行資產表對GDP的比例,都隨着資產表增長而上升,但人行資產表急增的同時,資產表對GDP比率反而一直下降。 這當然不一定是個問題,因為簡單的解釋是歐美日近年的經濟增長相當一般,而中國則仍然有約8%的經濟增長,所以藍紅兩綫的走勢不同,實非令人驚訝之事。問題是,當深紅綫斜向下走,就相當於中國的基礎貨幣增長跟不上經濟增長,這才是《The Economist》所擔心之事。 這擔憂的本質,是在於如果貨幣增長的幅度追不上經濟增長,這經濟體就大有機會出現通縮,或是經濟衰退,甚至兩者同時出現。當然,理論上基礎貨幣(Monetary Base)不一定要與經濟增長同步,《The Economist》在文中亦特別提及中國的M2增長明顯高於基礎貨幣增長(前者六月增11.8%,後者增3.2%)。 但更大的問題是中國的基礎貨幣不單增長放緩,甚至可能直接出現減少,這從圖中藍綫最右方掉頭向下可見。問題正是中國與歐美日不同,中國用的是靈活固定匯率,人民幣的幣值及發行量是要在外匯市場決定的。簡單的解釋如下,例如當早年大量資金流入「搶購」人民幣,這將會令人民幣出現升值壓力,這令人行要不停在匯市發行新的人民幣,用來買入外幣放到外匯儲備,這樣人民幣的匯率才不致大升,但人民幣量就會因而上升。 問題是上述的情況開始倒轉,當資金大量流出中國,這就會為人民幣帶來貶值壓力,要防止貶值就只好用外儲買回外資手上的人民幣,這只會令人民幣的基礎貨幣量愈來愈少。 回到上述的基礎貨幣增長早已追不上經濟增長的論述,當基礎貨幣開始減少,問題會更嚴重。如果這加上中國企業及居民開始Deleverage,這就不單基礎貨幣會減少,可能M2等廣義貨幣供應都會減少,其時經濟要避過衰退的難度更高。再者,衰退會令走資更快,形成惡性循環,支爆其實唔難。 當然,《The Economist》的論述不如我寫的「悲觀」,但我認為這個情況絕非極端情境。 資料來源: How China’s cash injections add up to quantitative squeezing