經濟新聞

上週四（4月3日）歐央行議息，決定「保持沉默」，不減息亦不做量寬，令市場再次大失所望。 市場擔心的是歐元區經濟會重現通縮，令經濟就算不再次衰退亦會出現停滯。以3月分的歐元區通脹率只有0.5%（按年），不單低於上月與及市場預期，更是2009年11月來最低。 個別國家（特別是經濟衰退最嚴重的一群）如希臘、塞浦路斯都出現通縮，就算是經已見好轉的西班牙及愛爾蘭都只有接近零的通脹。更不要說通脹距離歐洲央行的目標2%，甚至跟所謂「危險界線」的1%也有距離。而在實體經濟層面上，該區域目前只有0.2%的季度增長，說不上完全的經濟復蘇。結果連IMF都出口，指歐元區會見「Low－flation」的情況，及應考慮減息。故歐央行這時候出手，其實完全符合預期。   但，他們決定保持沉默。 當然話佢「沉默」只是說其行動上，話語上其實不然。在議息會議後，歐央行行長Mario Draghi不斷出口維護其決定。他先指出「沉默的必要，因為他認為目前通脹低是受能源及食品價格過低影響、又預計通脹會由4月回升、更直言2016年的通脹預期接近2%目標，所以不行動有理。之後，佢更「出口術」指「議息會議中其實討論過推QE」、「QE 仍是我們會考慮的工具」等等。 －－－－－－－ 寫到這裹，我想說一說歐央行這一串的行為如何完全體現了「必要的沉點」信奉者的行為心理。 的確，沉默不行動有時是有理由的，但更多時候所謂的理由其實是自欺的，更甚者是背後其實往往有「說不出口」的原由。歐央行不減息合理嗎？要對明顯的通縮風險，而經濟毫無過熱時，減息的害處不多。如果經濟真的隨減息而過熱，立時加息應能將經濟受控，但反而行動過遲大有機會將一眾正有復蘇的國家推回困境。 當然，你可以說行動的成本不非，有副作用，所以沉默是金。我同意的，QE是有其見顯的副作用的（可見這）。問題是，你又為何要說「QE 仍是我們會考慮的工具」之流的話？這行為背後的心理，不像是「其實我知道『行動』好過沉默，不過我真係做唔到呢….」 誠言，如過沉默真的是必要，又何需寫一篇數百字的文章去解釋呢？如果減息真是較差的選擇，又何需告訴我你考慮過呢？ 還是事實上在行動與沉默之間，你明白前者可能是更好的選擇，但你因為怕，怕承受不起行動的成本，故決定沉默，令自己「心安理得」。到問題來到門前，就跟自己說事情無可避免的，這件事的成因好多，不是三言兩語可以解釋清楚云云。早有金融海嘯初期，歐央行面對快將來到的危機，它決定加息，因為控制通脹是其「本份」，而所謂的經濟危機「都未出現，我地都係安守本份好些。」結果，歐元區花了四年仍未完全解決到。 行動有成本，沉默無咩？   －－－－－－－ Extended Reading: The Euro Zone Economy Is Feeling Frost In The Spring http://www.businessinsider.com/euro-zone-economy-feels-spring-frost-2014-4#ixzz2yCGnKEwE  

尋晚講過「數據這回事，我們可以有很多空間可以調整，從而看到不同的景象」，今日我同大家再換個角度，看看美國經濟仍不錯的另一「實證」。  美國顧員平均時薪，按年上升2.3%，這升幅是近六年來最好。 嘩，美國前景一片光明！ （但細細聲同你講...按月計，顧員時薪的升幅係連續兩個月零增長...）    資料來源： http://www.bls.gov/opub/ted/2015/real-earnings-increased-from-april-2014-to-april-2015.htm HT: http://www.vox.com/2015/5/29/8686377/real-hourly-wages-chart

本文的重點，是要同大家解釋有關聯儲局主席Janet Yellen如果唔連任的一個有趣情境。

週四（5月12日）英倫銀行公佈議息結果，繼續維持利率不變，這決定無人覺得有驚喜。反而英倫銀行同時公佈《Inflation Report》及Mark Carney在記者會上的講話，多次提及Brexit對英國經濟的影響，就吸引到更多人的注目。 Carney在記者會上講，Brexit有可能令英國陷入技術衰退、英鎊大跌及區內物價急升等情況。其實Carney的講話，不少都是建基於《Inflation Report》內的分析，而事實上今次的《Inflation Report》難得有極詳細的Brexit探討，值得細看。 首先《Inflation Report》中有一篇短文，簡單探討Brexit公投對英國匯市的影響。可以從下圖見到，自去年11月18日至今的英鎊實質匯率指數跌約9%，英倫銀行就利用在Bloomberg上的新聞報道談及「Brexit」及「EU referendum」的次數，與英鎊的跌勢透過Regreesion分析出，受「Brexit」情緒憂慮而出現的匯率跌幅佔比。 上圖黃綫就是英倫銀行以Brexit新聞報道推算出的英鎊滙價變幅，可以見到單是Brexit消息都已經可以令英鎊跌約4%，佔11月中至今跌幅近一半。 另一個預視Brexit公投會令英鎊下跌的指標，是外匯期權市場，下圖為英倫銀行於5月4日記錄的英鎊兌美元及歐元call/put期權Implied Volatilities差距，可以見到市場預計在公投後英鎊下跌的機會較大。 同一篇短文中，英倫銀行亦有就公投對利率市場及股票市場的影作評估。文中指出，公投消息對利率的影響不大，可能是反映市場對公投結果將如何改變利率曲綫無甚共識，亦正因如此公投前後的到期利率期貨推算的Implied Volatilities顯著上升。 用相同方法檢視股市的反應的話，研究指亦無法清楚見到公投消息的影響，只見到業務較著重英國本土的股份的回報期內低於FTSE指數，或反映公投的影響。 《Inflation Report》另一個與Brexit相關的研究，是不確定性的影響。英倫銀行的研究利用在財經新聞中出現「Uncertainty」相關的字詞數量，來推測市場對不確定環境的憂慮，這可從下圖紫綫看到「Uncertainty」相關字眼自去年底開始急升，並且大部份都與公投相關。而上述的英鎊實際匯率指數的Implied Volatility（啡綫），都顯示公投令前景不確定性增加。 不確定性上升有何問題呢？英倫銀行研究員文中指，不確定性提高會令家庭增加儲蓄並減少消費；而企業則會在不確定因素消散之前，延遅投資；而不確定因素更可能令企業傾向顧用短期工，多於作長綫投資。而不確定因素更可直接令資產價格下跌，例如因為市場要求的風險補償（Risk Premia）增加將令融資成本上升，令企業盈利受壓。 Brexit對英國經濟有何潛在直接影響呢? 在《Inflation Report》的最後段就作出一個詳細探討。首先一些基本數據，歐盟為英國的要貿易夥伴，與歐盟的國際貿易佔英國貿易總額約一半，其中佔出口44%及入口53%；除此以外，到英國投資的FDI中有48%來自歐盟，而英國的海外FDI則投資於歐盟，可見兩者的關係極為密切。 所以其中一個潛在影響英國經濟的因素，是公投英國人民選擇了Brexit，英國雖與歐盟重新商討貿易協議，期間將為英國經濟前景將極度不明朗，並出現上文提過的一系列問題；而因為英國國內的勞動法例及國內勞工遷移走向都可能Brexit而需要作轉變，再加上外資投資額減少可能令企業投資新科技的進度減慢，這些都可以直接影響英國經濟的供應面，及英國國民收入的增長。 如果上述情況再加上英國國內金融資產價格大跌，將可能令銀行的融資成本上升，這將令英國國內企業及居民的利息開支上升，或會拖累該國非金融資產例如房地產的價格，再進而影響居民消息及投資意欲。 在上文引述過研究顯示Brexit消息令英鎊自去年11月下跌約4%，而英倫銀行認為當確定要脫歐，英鎊匯價可能會進一步急跌。英鎊下跌，一方面會令入口價格上升，令居民減少消費入口產品，有助改善貿易赤字；但另一方面英鎊下跌亦會降低英國居民的實質收入，可能令居民減少消費。而在供應層面，由於不少企業投資新產能時，都要依靠入口原料，故英鎊下跌亦可能影響英國企業的投資意欲。 總括而言，英倫銀行的研究認為入口減少令貿易逆差縮細，雖可令英國的國民收入上升，但相信不足以補償經濟長期不明朗，及金融市場趨緊的負面影響，所以國民收入相信會因Brexit而下跌。另一方面，雖然經濟將轉趨疲弱，會拖低通脹，但該行相信在Brexit初期仍不足以抵銷因英鎊大跌而令物價上升的效應。 故此，Brexit相信會令英國同時出現高通脹及經濟放緩。報告又指出一些可能令經濟放緩加劇的潛在問題，其中一個問題是英國的經常帳赤字相當嚴重（下圖），而經常帳赤字可以得以維持是因為同時英國獲得大量外國FDI及金融資產流入，這類資金流入的總額相當於英國GDP 16%，而歐盟正是這些流入資金的主要來源之一。 報告擔心若公投後英國人選擇了Brexit，海外投資者可能不太再願意持有英國資產，令資金流入減少；這令英國將難以維持高經常帳赤字，並會對英鎊匯價帶來更大的沽壓，令通脹及經濟放緩惡化。 另一個會令情況惡化的因素，是因為英國銀行系統內過半短期批發資金是以外幣計價，這令銀行有潛在外匯風險。假若銀行的流動資金在Brexit公投後因上述問題減少，可令整體資本市場都出現流動性問題，推高流動性的溢價，令企業發債融資的成本更高。 不過英倫銀行強調，近年該行與多間央行有Swap line的協議，需要時可與加拿大央行、聯儲局及人民銀行等各大央行借取大量外匯，相信可維持銀行體系內外匯流動資產的需求。 英倫銀行亦指出，Brexit同時可以令歐元及歐元資產格大跌，拖累歐元區經濟，反過來又會令歐元區對英國出口的需求大減，加速英鎊下跌。 上述就是英倫銀行對Brexit影響的簡單評估，可以見到其實分析都只是局限在大方向，但並無就經濟放緩及通脹的幅度作出估算，這是因為英倫銀行強調不會為脫歐情境作預測，以免干預政治局面所致。但當然，有不少批評指英倫銀行現時的預測已是在干預政治，但Carney多次強調，今次對Brexit的論述只是盡該行的職責，提醒經濟的潛在風險。

美國加息令不少人思考「香港會否加息」這問題。這個問題的短答案是「未加，但之後可能會」，因為各大銀行的最優惠利率（P rate）在聯儲局加息後維持不變； 長答案則有點複雜......

FT報道，日本的基金管理公司為了令日央行有足夠的ETF可以購入，就算明知市場需求可能不大，仍特意開發一批乎合日央行購買條件的ETF。首批將會於本週四（5月19日）開始公開發售。 去年12月日央行公佈新增一項購買日股ETF的條件，就是ETF追蹤的指數主要購入「有投資在實體及人力資產」的上市企業。這些新條件的內容包括要求指數內的企業要（見下圖）: - 在實體資產或科研上的投資有持續上升趨勢； - 在人力資源的開支有上升趨勢，例如顧員數目、薪酬開支、顧員職業發展、甚至在改善工作環境、提供幼兒看護資助上的開支； - 上述兩類投資可以令企業的潛長潛力上升，例如透過改善企業管治，令企業的生產力、盈利能力或企業價值等有上升趨勢。 不難想像，一般基金公司根本不會為日本股票編製具這類條件的指數，因為上述的條件都是為安倍經濟學的成果服務，多於令投資有更高回報。 報道指，就算指數編製公司努力迎合日央行的要求，仍遇到不少困難，例如不少積極作資本投資的企業短期的盈利表現都會較差；另外不少上市企業都不會向外公佈薪酬數據；這都令指數編製公司相當難做。 儘管如此，基金公司仍然成功開發出這類「實體及人力資產投資為重」ETF，首批三隻將在週四正式上市。