何解Secular Stagnation 唔岩? Bernanke 解你知

伯南克開網誌,第一個系列的文章就討論其專項,為何全球的利率會這麼低?事實上一連三集都睇頭十足,所以特意作一篇簡單的翻譯解讀,希望讀者會有興趣看伯老的全文。

伯老首文的總結,我先外判予曾國平教授

「伯南克的第一篇博客文章,討論的正是我早前曾提過的現象:為甚麼全世界的利率大都偏低,並且近乎零,甚至是負數?我的答案,是從現金的用途,和儲存成本的角度來看,解釋利率為何衝破零的關口。伯南克的答案角度不同,兼且有點深,用上了均衡實質利率(equilibrium real interest rate)的概念…

舉一個例子,我借錢給你收十厘利息,但我預料通脹有百分之五,那十厘息之中,有5厘是因通脹而來,剩下的5厘才是我真正賺回來的購買力。

那均衡實質利率又是如何決定的?若果一個經濟增長快、充滿投資的好機會,到處有回報高的發達方法(開舖頭、買電腦、更新器材、研發新產品等等),那實質利率就會偏高;若果一個經濟增長呆滯、沒有甚麼吸引的投資機會,只有食之無味棄之可惜的雞肋,那實質利率就會偏低。

至於中央銀行的職責,就是利用貨幣政策,將短期名義利率調節至接近均衡的水平。今天的利率普遍偏低,除了因為通脹近乎零,亦由於全球經濟發展呆滯,連均衡實質利率也給拉下去。」

簡單說,就是伯老全球低息橫行不是央行或聯儲局的錯,而是現實世界的均衡實際利率低到不得了,央行只好跟著均衡利率減息去。

「就當均衡實質利率可以準確計算,伯南克的討論亦帶出了兩個不易解答的問題:哪些因素導致全球缺乏投資的好機會?這是個短期還是長期的現象?」

甚麼因素導致全球缺乏投資的好機會?這正是其第二篇博文的重點:Larry Summers在內的不少學者認為,恆滯(Secular Stagnation)就是全球投資乏力的主因,但這又是否好的解釋?

伯南克好客氣地否定恆滯理論是最好的解釋。所謂恆滯理論,是指美國出現長期需求不足問題的主因,是們面對人口老化、科技增速放緩等素,令人們開始過度儲蓄,並減少作實體經濟投資,均衡利率因而長期處極低水平。而又因為名義利率有零息之限(Zero lower bound),社會整體無法再藉利率下調增加投資,令經濟增長陷長期緩慢的問題。而恆滯理火論的推論,是經濟已不能單靠貨幣政策(如低息及QE)解救,更要政府加大財政開支,代市民投資。

惟伯南克指出,Summers的理論並不完美。首先,伯南克借用Summers的叔父、現代經濟學的代表人物、諾貝爾經濟學獎得主Paul Samuelson在MIT時教導他的名言,直指一國經濟若長期出現負均衡利率,任何投資都會變得有利可圖,這將會令投資需求增加,推高均衡利率回「正數水平」。

  

(但伯老亦承認現實世界的金融系統不完美,可能會因為信貸風險及不確定性等因素令真實借貸成本大幅高於「安全資產利率」,即負均衡利率無法在現實借貸主場出現,令投資需求不足的情況持續,但伯南克未能確定這是否實際的情況。)

另一方面,恆滯理論假設經濟增長力大幅放緩的情況早在1990年代尾已出現,不過因為科網泡沫及次按樓市泡沫等金融泡沫,令經濟出現假繁榮,所以才「問題不大」,但經濟要再持續正常增長,要不繼續「金融泡沫帶動」,要不就政府加大開支。但伯南克引述Jim Hamilton等人的研究,指當年的金融泡沫其實與高油價及極大貿易逆差一同在美國出現,這些負面因素大概與「泡沫帶動」的「正面因素」互相抵消,意味恆滯的斷症不準確。

更重要是,伯南克認為恆滯理論有一個更大的漏動,就是漠視資金會是可以在全球流走,這樣下來除非全球都欠合理投資機會,否則美元向外投資可推低美元匯價,推動出口增長,再進而推動經濟增長。就是說國際資金流在全球追逐利潤的同時,會令各地的投資回報轉歸一致,應可消除恆滯問題。

結果這論述,就引來Larry Summers及Paul Krugman這兩大恆滯理論支持者的反駁!


網誌原文

http://www.brookings.edu/blogs/ben-bernanke/posts/2015/03/31-why-interest-rates-low-secular-stagnation

登記本網Newsletter,就可以不定期收到專業嘅經濟學術及經濟時事討論