之前篇《經濟學實證:買樓好過炒股》收到唔少讀者嘅回應,當中包括對研究的質疑,例如認為研究沒有足夠考慮到買樓同買股票嘅分別。我希望係今次呢篇文章,就補充一下研究入面有關兩個回報率的可信性,及幾位學者對結果進行過的核實程序。

不過,我首先要指出上次的文章題目《經濟學實證:買樓好過炒股》無疑係一個標題黨,準確而言該研究並無指出買樓好過炒股,只係講到買樓的長綫平均回報高於買股票。以下的進一步解釋,相信會令大家更明白原本的標題有何問題。

其實在《The Rate of Return on Everything, 1870-2015》的原文之中,有一個章節是專門作所謂的Result Robustness Test,亦即是研究結果準確性核實程序,當中就詳細解釋了各回報的可比性等問題。

其實一個可能存在的對比問題,是買樓與股票有不同的稅務負擔,令回報比較更為複雜。在這一方面,幾位研究員指由於樣本中16個國家的稅制各有不同,令消除有關偏差的程序極為煩瑣,因此決定在研究結果中僅顯示稅前的回報率,以保持數字的可比性。

研究員亦有考慮到樓宇保養的費用,他們採用的租金回報基礎數據是來Investment Property Database (IPD),他們指出當中提供的租金回報數據是計及管理費、地租等保養費用的淨值,而樓價升值的部份他們亦以扣除折舊的淨值作計算,因此這個問題已經得到一定調整。

另一個較多讀者關注的問題,是佣金不同。買樓一次交易的佣金遠較買股票的交易佣金為高,但研究員指出,樣本中的個別國家都錄得平均10年的物業持有期,而平均物業買賣佣金為樓價7.7%,因此計出平均一年買賣內金成本為77點子。股票佣金支出方面,Charles Jones在2002年的研究指出平均每次股票買賣的成本為2%,再假設一般人每年買賣兩次,佣金支出約為1%,與買樓的佣金不相伯仲。

這就帶入另一個問題,就是較多人關注的流動性問題。相信所有讀者都知道,買股票的一大好處是流動性極高,在交易時段要買入或套現的難度極低,相對而言,要買樓賣樓功夫很多,不計睇樓講價之類,單是法律文件的處理都要花費好多時間金錢。這個差異如何理順呢?

可惜,這個問題在研究之中並沒有任何調整。就這個眾多讀者關注的問題,我特意電郵予作者之一、UC Davis大學教授Alan Taylor請教一下。Taylor回應指:「暫時黎講,這個研究只係能夠為這145年歷史回報提供簡略的數據,因為單係這個程度,已經用左我們幾年時間。」

「可幸,目前未有過太多人對這粗略數據有太大爭議;反而在如何處理或量度流動性溢價一事上,就出現不少議論。」 Taylor續指:「在經濟學或金融學上,簡單的定價理論會假設一個樣版投資者買入並持有資產,例如長期持有市場組合。你可以當這研究結果,是一個基金經理買入並長期持有各種資產;希望這可以幫助大家理解研究的結果。」

最後Taylor的結語是:「當然,我們非常歡迎大家應用這些數據,並加入流動性的調整。」

對我而言,我同意Taylor的講法。這個研究計劃相當宏大,現階段有不足之處實為正常,因此大家閱讀有關數據時應將之解讀為粗略估算,不要被不良傳媒(如本人)的標題黨誤導。


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