實質利率孳息曲綫反轉又點解?

近一年幾,美國嘅孳息曲綫趨平而且愈黎愈接近反轉,係市場上一個關注重點。

長債孳息理論上係由一連串嘅未來短債孳息推演出黎,咁係正常嘅經濟環境下通脹,傾向會維持穩定或者穩步上揚,咁就會令未來嘅短債(名義)息率應該會較現水平相約,或者愈黎愈高;再加上市場要補償持債人預先買入長債所承受嘅風險,因此長債息率正路黎講都係要高過短債。美國史上多次衰退前都會錄得孳息曲綫反轉嘅情況,市場擔心孳息曲綫一反轉,就即係衰退就快來臨。

一般而言,市場討論嘅孳息曲綫都係用名義利率計算,而簡化指標就係10年期同2年期國債孳息息差。

Yield Curve Inversion and Recession

St. Louis聯儲銀行副總裁David Andolfatto最新一篇網誌討論呢個比較少人注意嘅學術角度 — 實質利率計嘅孳息曲綫反轉係咪都係衰退先兆?個理論上解釋係點講架呢?

Andolfatto指實質利率某程度係反映消費或經濟實質增長率,一年期嘅實質利率正數就大致顯示預期經濟增長都係正數,十年期實質利率就大約反映預期未來十年嘅平均增長。如果用呢個角度睇,實質利率嘅孳息曲綫右向上(例如十年實質利率減一年實質利率係正數),就顯示預期經濟增長會加速;換言之,反轉左嘅實質利率孳息曲綫就係預視經濟增長減速。

再深一層嘅分析,可以用Friedman嘅恆常收入假說(Permanent Income Hypothesis)黎理解。恆常收入假說指,人作消費決定時主要考慮佢對成世人嘅總收入(/財富)嘅預期;即係現時嘅收入(嘅改變)唔係消費決定首要決策因素,未來可預期嘅收入(嘅改變)先係最重要嘅因素。

如果我預期未來嘅收入增長加快,咁我就可能增長現時嘅消費;但邊度黎錢增加消費?一係借錢,一係減少儲蓄,呢兩個行為都會令借貸市場嘅資金供應減少,實質利率就會有上升嘅趨勢。當然,一個人儲少左錢就唔會令市場實質利率上升嘅,但若然所有人對預期經濟增長加速,同時增加消費,就可以令實質利率上升。放返落孳息曲綫框架,長債息率高過短債息率就係經濟入面嘅人普遍相信增長率會加速;反轉嘅話,就係增長速度預期會減慢。

但減慢唔係一定衰退喎?Andolfatto指出,增長減慢可以有兩個情景:一係將經濟由高增長推去低增長,二係將經濟由低增長推去衰退。以下呢張圖就係10年同1年期實質孳息息差(藍綫),同人均實質消費增長率嘅圖(橙綫),可以見到實質孳息曲綫反轉有能力預測衰退,但有時只係預視消費增長放緩。

網誌全文:
http://andolfatto.blogspot.com/2018/09/what-is-yield-curve-forecasting.html

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