聯儲局加息唔易 — IOER與ONRRP的角色

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美國聯儲局的議息會議後調高基準利率,但要成功加息其實有不少技術問題要解決。而技術問題的成因,正是QE令聯儲局資產負債表過大及銀行儲備過多。

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解決方案- ONRRP

當聯儲局近年認真思考加息政策的同時,以上的加息困局成為大難題。2013年7月聯儲局內處理OMO的交易枱(常稱The Desk)建議擴大另一利率調整工具ONRRP(即Overnight Reserve Repo Program,隔夜逆回購計劃)的應用範圍,以助IOER作基準利率調控,及後在2013年9月聯儲局決定試用ONRRP,觀察其效用。

ONRRP與一般的逆回購無甚分別,聯儲局向銀行提供抵押品,「借入」銀行的儲備,然後在指定期間「還錢」予銀行(在融夜逆回購就是借一晚)。那聯儲局如何用ONRRP解決加不了息的問題?方法就是將逆回購的交易對手名單,由多數只是銀行,擴展至包括貨幣市場基金(MMF)等其他金融體系參與者。

MMF是基金形式的類存款工具,投資者買入MMF,MMF的管理人會將資金投資在其他相對安全的資產,而MMF投資的首要條件是流動性較高,盡力確保投資者可在需要時賣出基金套現,達到類似存款在銀行的效果,只是存款改放在無存款保障的「影子金融」內。這小小改變可以有這麼大的效果?理論上可以。現時聯儲局面對最主要的困難是銀行體系內的儲備過多,令調高FFR的效果未能流暢傳遞出去,但當MMF可以直接使用聯儲局的ONRRP,市場力量傳遞更易。因為ONRRP可為整個貨幣市場的投資回報率,定下相當實在的下限。

當MMF可將錢借予聯儲局,由於是零風險投資,故MMF將錢外借時必定會要求高於ONRRP利率。又假設在MMF可從其他渠道以低於ONRRP利率借入資金,MMF只要將資金存入ONRRP,MMF就可以從中賺取零風險利潤。這個套利機制可將加息的效應推出去,例如銀行體系為MMF的主要資金來源,這機制令銀行間借貸利率,亦會傾向與ONRRP利率看齊。故這機制可令FFR跟隨ONRRP上調,繞過多餘儲備過多的問題。而實際應用上,ONRRP的效果亦明顯較IOER為佳,FFR長期高於ONRRP利率。

 

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