報道經濟學術嘅獨立記者網誌
IMF早前的一篇網誌，指歐央行的負利率政策有一定效用。 Embed from Getty Images 這篇網誌引述IMF自家的研究，指負利率成功降低銀行的貸款成本，令金融市場更為寬鬆；負利率亦強化歐央行前瞻指引的功效，亦令到企業及家庭可以用更低的成本借錢，有助提高通脹及經濟增長。 但IMF提醒，負利率的功效會遞減，因為銀行未必可以跟隨調低貸款成本至負數，所以建議歐央行在未來多著重利用QE等資產購買計劃來刺激經濟。 參考報道:The ECB’s Negative Rate Policy Has Been Effective but Faces Limits via Econ記者
本週一個重要的活動，是歐央行在葡萄牙舉行的年度大會。這個大會有不少學者及央行官員參與，而本來聯儲局主席Yellen及英倫銀行行長Carney都應允出席，只是在公投出了Brexit結果後兩者才突然退出會議。 雖然如此，對貨幣政策這課題有興趣的朋友，亦應該留意歐央行在Youtube上分享的演講片段。今次想介紹大家收看的為歐央行行長Draghi的開幕演講，下方為演講片段，而演講稿全文則可在此找到。 The International Dimension of Monetary Policy Draghi今次演講的重點，是央行的政策考量應要顧及國際層面的影響。 開首Draghi就指出兩大因素正主導環球通脹，令各地通脹有共同的走向。第一個為週期因素，Draghi指現時多個成熟市場都錄得負Output Gap（亦即產能過盛），例如G7就平均有1%的負Output Gap。這供過於求的狀況會令環球對入口需求減少，及令生產價格受壓。而新興市場增長放緩又拖累商品價格及油價。這些週期性狀況都令全球的通脹有下降趨勢。 另一主導環球通脹的因素是全球經濟結構問題，Draghi指全球儲蓄過盛推低實質均衡利率，當均衡利率降至極低甚至負數水平，零息下限就令各地央行較難利用利率政策增加需求。他又認為儲蓄過盛是一個環球現象，成因包括成熟市場人口急於為退休金作儲蓄、市場對安全資產需求急增、不少成熟市場的資本投資減少及生產力下降等。這些問題在多個經濟體都可以見到，令歐美等地的均衡利率都跌至近負數，拖累全球通脹。 Embed from Getty Images 通脹會受環球因素影響，但同時一地央行的政策又會影響其他國家，產成所謂的Spillover。例如當某主要央行微微調整政策，就已可能令新興市場的資金流逆轉，而當幾個主要央行各自採用不同的政策走向，又會為金融市場帶來不確定性，令其他地區的滙價更為波動及甚至令風險溢價上升。央行只會需要向自己的國會交待，但Draghi指這並不代央行不可採取對全球較有利的政策。 Draghi認為央行應該從兩個路向思考貨幣政策Spillover的影響，一方要理解不同的貨幣政策制度（Monetary Regime）下貨幣政策傳遞往海外效果之異同。在這裏Draghi就提到近年宏觀經濟學界對貨幣政策最否受Trilemma限制的辯論，有不少學者指出其實浮動滙率其實不能確保一國能保留其貨幣政策主導權，即不是Trilemma而只是Dilemma，央行只能「選擇」穩定利率或是資本流通。不過Draghi都提到反對這講法的研究，指滙率制度仍具一定影響力。 另一個Draghi認為各大央行需要理解的，是如何利用本土政策抵禦國際間的負面Spillover，這裏Draghi就提到一系列政策工具，包括財政政策、Macroprudential Policy、監管規範等。 Draghi最後指就算各國未能共同協商經濟政策，但只要能在制定政策時可展現一致性就能為全球帶來得益。Draghi認為「一致性」是體現在各國對環球經濟問題分享同一類診斷，並一同盡力推行本土政策解決這些經濟困難，當然各國可採取不同的經濟政策，某國可能需要推行財政刺激政策、另一國可能改革監管政策來刺激需求，但只要能令環球經濟需求可總計錄得增長便可。
路透報道，歐央行消息人士指一旦英國公投決定脫離歐盟，歐央行將會在翌日公開保證會盡全力保護金融市場的流動性充裕。 http://buff.ly/1UaPzbC Embed from Getty Images 相信屆時會推出的措施將包括與英倫銀行開啟Swap Line，互換歐元及英鎊以確保金融系統可取得足夠流動貨幣，而兩間央行的行長Draghi及Carney將會在23日公投當日會面，商討有需要時應急措施。 From Exclusive: ECB would pledge to backstop markets after a Brexit – sources via Econ記者
路透5月25日的報道引述指，歐央行下月開始購買企債的行動，初期只會每月買入約50至100億歐元企債。 [contentcards url=”http://www.businessinsider.com/r-exclusive-ecb-credit-buying-to-start-small-betting-on-issue-boom—sources-2016-5″ target=”_blank”] 這與早前報道過，歐元區內合資格供歐央行購買的企債供應不多，三月時幾間投行估計供應只有約5000億歐元，而路透的報道則指出現時估算供應約有6000億歐元；再加上這些企債大多是由法國、荷蘭等地的企業發行，可能令寬鬆政策傾向利好這些大國。 報道指，歐央行仍憧憬購企債可以產生「滴漏效應」，最終令其他國家的企業更願意發行企債，並令中小企的借貸成本下降及更積極發債。但在這目的達到之前，歐央行仍只會傾向購買較少的企債，亦因如此，歐央行並無為企債購買量定下每月目標。 Embed from Getty Images 報道又引述Thomson Reuters數據指，自歐央行公佈買企債計劃後，企債發行量已有所增加﹐。自3月第二個星期至今，歐洲的非金融企業只發行了610億歐元的歐元計價債券，較2015年同期多50%，但新發的企債中七成來自德國、法國及英國，而當中只有三間企業乎合歐央行購買的資格。
歐央行行長Mario Draghi早前接受德國《圖片報》訪問，並於週四（4月28日）刊登，訪問全文的英文版本可以在歐央行的網站找到。 其中一段《圖片報》記者問Draghi：德國人的存款在低息政策下「正像陽光下的牛油一樣在慢慢溶化」（melting away like butter in the sun），你看不見嗎？ Draghi就解釋，其實不只德國人要面對低息，而且低息環境的成因是經濟正值低通脹低增長，如果現時加息可能令經濟更差及引發通縮。但《圖片報》記者指，德國人感受到的好像是低息的負面影響較多，例如退休存款變得更為困難…. Draghi解釋真正重要的回報是扣除通脹的實質回報，德國人可能眼見90年代的利息較現時高，但其實當時的通脹更高，所以實質回報其實當時較低；另外，Draghi又告訴德國的居民，他們不一定要將錢放在存款戶口的，因為外面有很多其他投資渠道。 《圖片報》記者追問：「德國人要怪就只好怪自己?」 Draghi否認，並重申投資的方法真的很多，他特別提到美國人都面對了七年的零息，但當地的金融系統仍然運作正常，不少資金仍可以取得合理的回報。 Draghi對德國朋友這番教導，各位讀者又怎看呢？
昨日在《解構歐央行六大新政》一文中，我指出Bruegel兩年前的研究指，歐央行理論上可以買入的非銀行企業歐元債券，總值最少應該有9000億歐元。 一日過後，慢慢開始有不少投行公佈最新的相關估算： [contentcards url=”http://www.bloomberg.com/news/articles/2016-03-11/there-s-a-potential-problem-with-the-ecb-s-plan-to-buy-corporate-debt” target=”_blank”] 按Bloomberg引述美銀美林的分析，理論上合資格的債券總額遠較Bruegel兩年前的估算為低，該行認為只有總值約5540億歐元的企債可供歐央行購買。但對於發債企業的地區分佈，則與上述的Bruegel研究一致，主要來自法國及德國： 而另一間有相關估算的為德銀，其估算較美銀美林的更低，認為可供買入的企債總額大約只有4180億美元，但該行亦同意大多數發債企業都是來自法德兩國。
歐央行在3月11日的議息會議後，出乎市場預期的推出多項貨幣刺激政策，震撼市場之餘亦展現出歐央行仍有令市場「喜出望外」的能力。 突發update：加大QE每月量去到800億歐，同時會開始購入非銀行企債——–ECB派彩： MRO 由0.05減到去0央行存款利率由-0.3減到去-0.4ECB statement:… Posted by Econ記者 on Thursday, March 10, 2016 其實今次的議息會議聲明指出新推出的貨幣政策共六項： 首三項都為正常的利率調整操作，就是將央行借錢予銀行用的Marginal Lending Facility及主要公開市場操作利率Main Refinancing Rate分別下調0.05厘，而銀行存錢在央行時「收取」的利率Deposit Facility利率則由-0.3厘，下調至-0.4厘。有關這些利率的作用的較詳細解釋，各位可參考《歐洲各央行的負利率機制實際上是怎樣的? （一） 歐央行篇》一文。 第四項新政則是簡單將每月的資產購買計劃規模，由600億歐元上調至800億歐元，這個簡單易明。本文想集中解釋的是第五及第六項新政，因為當中的細節安排相當較多，而歐央行亦特意為之刊出兩篇聲明。 [contentcards url=”https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2016/html/pr160310_2.en.html” target=”_blank”] 第五項新政是歐央行的資產購買計劃，將可購入歐元區內非銀行企業所發行的歐元計價債券。 在有關這名為CSPP （Corporate Sector Purchase Programme）計劃的聲明之中，歐央行指出CSPP下歐行可以購入的企債，將必須符合Eurosystem的抵押品條件，即是在歐央行貨幣政策行動獲接納為抵押品的債券。有關這些可作抵押品的資產的資料，可在這個網站找到。 除要具抵押品資格外，歐央行可能對可購買的資產有其他要求，但這要較後時間才再公佈。 而有關的企債購買行動的開始日期，將會為今年第二季完結前，換句話說仍未有確切的啟動日期。 最多人疑問的地方，可能是「為甚麼特別要買非銀行企業債券」，這方面歐央行無作直接的解釋，但其實歐央行現行的資產購買計劃已包括括購買Covered Bond的行動，這類債券的發行商就多為銀行，再加上減息及之後介紹的TLTRO等政策，都是有助銀行減輕融資成本行動，所以無須再特別「照顧」銀行債可以理解。而且直接購買非銀行企債有助直接壓低企業融資成本，可能對實體經濟的刺激功效更大。 另一個問題是有多少理論上合資格的企債可供購買？ 按智庫Bruegel於2014年進行的研究指，「理論上合資格」的企債最少有9000億歐元。但研究指發債企業主要集中在幾個重心國（上圖藍棒），例如法國企業就佔當中44%（約4550億歐元），德國及意大利企業則分佔12%（約1260億歐元）及9.6%（1070億歐元）。雖然未知兩年以來歐洲企債市場變化有多大，但相信上述數字仍有一定的啟示。 [contentcards url=”https://www.ecb.europa.eu/press/pr/date/2016/html/pr160310_1.en.html” target=”_blank”] 第六項新政，則為再推出新一輪TLTRO（Targeted Longer- term Refinancing Operations）。所謂的TLTRO就是央行公開市場操作中賣債放水行動的一個較長年期及有指定目標的版本。 較長年期： 銀行從TLTRO借入的款項，還款年期會為四年 有指定目標：銀行可借入的款額上限，就為該行於今年一月底向歐元區內的非銀行企業及家庭（但不包括按揭）的借貸總額的三成；而該批借款的利率在拍賣時會定為0%，但如果到2018年一月底前，該行向歐元區內的非銀行企業及家庭（但不包括按揭）的借貸總額，高於其指標2.5%，TLTRO的利率就會下調至與拍賣時的Deposit Facility利率一致，以現時的-0.4厘計，即是銀行向家庭及企業放貸達標，歐央行會反過來付款給銀行，真正做到「俾錢要銀行放貸」。 Business Insider的報道就指，這個方法有助解決銀行對負利率可能減低盈利的投訴，因為在銀行要向在央行的存款支付負利率的同時，銀行有機會透過增加放貸去收取央行負利率，相信可部份抵消負利率的負面影響。 [contentcards url=”http://www.businessinsider.com.au/mario-draghi-ltro-negative-rates-2016-3″ target=”_blank”]
巴西公佈去年全年GDP萎縮3.8%，錄得自1990年以來最大年度跌幅。單計第四季則錄得1.4%的按季下跌，而巴西央行的經濟師調查顯示，經濟師預期今年全年會再錄得3.45%的經濟萎縮。（詳看BBC報道） Brazil’s economy shrank 3.8% in 2015 – BBC News Brazil’s GDP fared worse than almost any other major economy in 2015, contracting by 3.8%, according to the national statistics agency IBGE. Economic growth in the world’s seventh-largest economy has fallen sharply in recent months. This was due partly to low commodity prices and sluggish … Read more
昨日才在歐央行議息會議記者會，單靠一句說話就推低了歐元匯價及推高了全球股市的Mario Draghi，今天一早（歐洲時間）就已經到了瑞士滑雪 出席Davos World Economic Forum，作了一輪30分鐘的題為《 The Year Ahead: The Economic Outlook for the Eurozone》問答大會: 會上Draghi談及多個話題，包括歐洲難民問題、歐洲經濟問題、歐洲銀行監管等。由於主持人Lionel Barber（FT總編輯）與Draghi相交多年，不少對話極為有趣，值得一睇。 當中一段可能大家相對上較有興趣(約4:00開始)，就是Draghi認為目前市況不反映整體投資情況已全面轉向，特別是經濟前景無太大的改變；他看到整體歐洲經濟的復甦較以往穩健，今次的復甦主要由消費主導，不再是以往的出口主導；寬鬆貨幣政策及油價下跌當然是支持經濟的重點，但區內財政政策轉趨寬鬆亦為重點；他提到只要各國政府願意再增加財政開支處理難民問題，歐洲經濟不會有太大問題。要擔心的可能只是通脹過低。 另一段，是Lionel Barber問Draghi覺不覺得大眾過份依賴央行支持經濟，Draghi答雖然央行應該只做自己的份內事（即跟從Mandate，即維持物價穩定），但央行又總不能不停對大眾說「這些不關我事」。可以看到，這段話，Draghi不多不少有些言外之音。
歐央行今年三月正式開始執行QE， 但因為之後出現希臘危機， 呢個歐洲史上首次QE變得無太多人留意。依家QE推行近半年， 而希臘問題又唔再搶眼（但其實仍然有很多新聞）， 可以花啲時間睇一啲有關歐元QE嘅研究。