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Brexit之後，按期貨價格推算的未來聯儲局議息會議結果，減息機會高過加息... Via Econ記者

聯儲局主席Janet Yellen昨晚在紐約Economic Club的演講，為市場打下一支強心針，在這番被市場認為相當Dovish的講話下，多個股票市場都顯著上升。 但其實Yellen講了甚麼？   其實各位是可以在聯儲局的網站觀看Yellen演講的全文，以下就是從中選取的一些演講內容，值得各位留意。 較多傳媒轉載的一段，就是Yellen在演講開首重申FOMC認為「未來只會慢慢調高Federal Fund Rate」 ...the Committee stated in December, and reiterated at the two subsequent meetings, that it "expects that economic conditions will evolve...

去年12月16日聯儲局正式宣佈調高聯邦儲備利率（Fed Fund Rate，FFR）目標，至0.25-0.5厘。這次加息的決定，令不少投資者放下心頭大石，因為美國加息之路終於「明朗」。 但對於本網而言，加息只是另一個有趣的觀察的開端，事關之前談及過聯儲局在銀行儲備泛濫的環境，加息的實際運作方式會與金融海融前有別，而新方法未經試驗，所以加息之後FFR初期的走向，都是「一步一腳印」，對未來的運作有相當的啟發性。 12月16日聯儲局除公佈FFR目標上調外，亦同時調高銀行剩餘儲備利率（IOER）由0.25厘調高至0.5厘，而隔晚逆回購利率（ONRRP）亦上調至0.25厘。 推行這一堆動作後，FFR的實際反應又是否如理想一樣？    圖為由紐約聯邦儲備銀行公佈，FFR每日的走勢。 先看「Daily」一行，這行列出每日的 Effective Fed Fund Rate,亦即是紐約聯儲銀行按各銀行提供的FFR交易利率，按交易量加權再計出的當日平均FFR。 可以見到EFFR自加息日起，由過往約0.14厘，升至0.37厘左右的水平。 FFR目標區間的平均數，加息前為0.125厘，而加息後則為0.375厘，以這平均數作對比，EFFR與目標平均相當接近，所以聯儲局今次的「歷史性加息行動」，是相當成功。 我們亦可用下圖來作同樣的觀察：   圖中黃色長方格為加息前的目標區間，紅長方形為加息後的目標區間，而藍色橫綫為每日的EFFR，可以見到加息前後EFFR都穩定地處於方格的中間位置，加息運作處理得相當理想。 最後同大家講一個有趣情況，圖中藍色實色方格，為每日實際最高及最低價的FFR交易差距。可以看到每一個交易日，最高的FFR交易都是超越聯儲局目標的，這從每日的藍色方格都超出區間可見。 所以各位要記住，聯儲局的「利率目標」是完全無約束力，FFR仍是市場行為，聯儲局只有間接導向的角色，令市場大方向與聯儲局目標一致。 參考資料： 聯儲局加息唔易— IOER與ONRRP 的角色 (整合版） How the Fed tightened

2015年最大的經濟新聞，一定是美國加息。全年聯儲局一直「議而不決」，講足全年才在十二月正式加息，期間聯儲局理事及各聯儲銀行主席，不斷按自己的立場對外放風，令市場多次「中伏」，以為六月或九月就會加息。 但按德銀的Torsten Slok作的研究指，其實今年聯儲局內部決議過程極度「和諧」，因為今年雖貨幣政策大變，但FOMC全年只錄得兩票反對。（全年共8次會議，每次10票，共80票）    從上圖可見，這在歴史上都屬於極低的水平，對上一次這樣低已經是2009年。Slok 指出，以聯儲局內部看法分歧程度看，這是相當「有趣」的情況。 "With such divergent views about monetary policy in the market it is interesting how united the FOMC has been in their views...

以下係經FT Alphaville看到，BNP對聯儲局議息會議之後的行動預測：    成個市場都一致認為，聯儲局將在會後將聯邦儲備利率（FFR），由現時0-0.25厘，上調至0.25-0.5厘。記住，現時聯儲局是會維持目標FFR區間，而不是一個單一數字目標（原因請看此文）。 但較重要的是以下三個數字： IOER - BNP認為聯儲局會將Interest on Excess Reserves （IOER）由目前的0.25厘上調至0.5厘； ONRRP - 隔晚逆回購利率（ONRRP）由目前的0.05厘，加至0.25厘，即是以IOER及ONRRP組成一個介乎0.25-0.5厘的「有效聯邦儲備利率區間」（原因解釋亦是請看此文）。 ONRRP額度 - 一個較少人討論，亦欠缺共識的問題，是聯儲局會否調整ONRRP的額度。目前聯儲局提供的額度為3000億美元，從可與聯儲局直接作公開市場操作（即直接與局方買賣債券）的券商調查，得出中位數預測為上調至5000億美元，但BNP則認為應該上調到8000億美元。額度如不足夠市場應需求，美國就可能會出現名義加息，但實際上FFR無法上升的困局，故值得注意。 參考資料：So you want to raise rates? Cut out and keep edition

新一期IGM Forum又來啦，今次的主題正是全球關注的「聯儲局下星期應否加息」！ 從圖中可見，多達43%的受訪學者同意聯儲局下週應該加息，並有5%表示非常同意，合共48%；如果再按受訪者自認對答案的信心加權，同意的比率增至58%，非常同意的亦升至7%，合共65%。   看來經濟學者都傾向同意聯儲局下星期要加息，但原因呢？ 知名學者Daron Acemoglu認為，長期低息環境會令資源出現錯配，情況就似上次金融危機爆發之前。    史丹福大學的金融學者Darrell Duffie就指，目前美國的宏觀數據很不錯，只要無突如其來的打擊出現，聯儲局應該加息。    貨幣制度學者Barry Eichengreen指出，上一個月的就業數據理想，令他「不情不願地」寫上「同意」，但他會希望見到更多通脹率將會回到2%的證據。    有無學者反對呢，當然有啦。頂級經濟學者Robert Hall指，聯儲局明顯高估「自然失業率」，亦不明白「自然失業率」正不停下跌。這意味著聯儲局高估經濟復蘇的進度，及通脹上升的速度。    而2007年諾貝爾經濟學獎得主Eric Maskin亦指出，目前美國通脹太低，是反對下週加息的重要原因。  到第二條問題，就是聯儲局是否早就應該加息呢？今次頂級學者的共識就傾向不同意，可以見到不同意的比率高達48%，另加14%強烈反對；如果以信心加權計，不同意的比率上升至54%，強烈反對的更升至23%，合共77%「不同意」。    Robert Hall為極度反對的人士之一，他認為聯儲局的職責是要令通脹穩定，即是說通脹未達標亦應該繼續「放水」。        Eric Maskin亦認為美國不論通脹及復甦都太慢，低息政策合適。   同意下週加息的Darrell Duffie亦認為無證據顯示加息太遲，因為通脹仍算太低，職位增長亦只算是剛剛好。   上一條問題，Richard Thaler認為下週加不加息都無分別，而在這題他亦表示不覺得加息太遲，但他的原因較有趣：「聯儲局早應將利率調低至負息，美國政府亦應該建更多基建，但國會不容許。再者，通脹太低。」