IMF首席經濟師Blanchard：宏觀經濟政策，呢啲值得反思

《Contours of Macroeconomic Policy in the Future》 (Link: blog-imfdirect.imf.org )

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Blanchard 在文中基本講解六大範疇，並在提出一兩個基本問題，希望與會學者可以解答

1）Financial regulation

2）Macro Prudential Policies

3）Monetary Policy

4）Fiscal Policy

5）The International Monetary and Financial System

6）Capital inflows, exchange rate management and capital controls

未知各讀者有否這思考：到底現行常用的宏觀教科書中到底教了大家上述六項中多少項？

財政及貨幣政策（即3及4）當然無可能未學過，而國際貨幣及金融體系（5）相信不少讀者都有限接或直接上過一兩課。

問題是，金融管制、宏觀審慎政策及資本管制與匯率這三大課題，是宏觀教科書不會着墨太多的課題，但這三大課題又正正是近年宏觀政策討論最熱烈的話題。

這是我認為宏觀經濟課不足之處，亦是為何大家有需要多看網上經濟博文的原因，有需重要的課外知識是在這些地方才能吸收到的，亦因下文會集中講解這三大範疇的討論。

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1）金融監管

Questions:  Where do we stand? Are some dimensions of systemic risk easier to measure (e.g., leverage in the banking sector vs. interconnectedness of banks and non-banks or risks outside the banking sector)? How should we assess the experience with stress-tests?  And have we made enough progress in reducing systemic risk since the crisis, e.g., with Dodd-Frank, the Vickers commission, the Financial Stability Board, etc?

相信讀者會同意，金融海嘯是由於金融管制未能限制金融企業（不論影子金融或是傳統銀行）過度信貸，令槓桿過高（Over-leveraged）而導致的。而同時金融體系過於複雜，令金融機構互相依賴，亦直接令當年危機一發不可收。那學界及政府學到甚麼？

Blanchard問，我們到底懂得量度何謂Systemic Risks (系統風險）沒有？ 到底近年常用的壓力測試，成果為何又有否被量度過？ 更重要是金融海嘯後大量新監管機制出現（如美國的Dodd-Frank法案、英國的Vickers Commission ，甚至全球合力的Financial Stability Board），是否就足以解決Systemic Risk 的問題？

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2）宏觀審慎政策

Questions：

1）Do we have or can we develop tools to deal with the different types of risk, from high housing prices, to insufficient capital in some financial institutions, to sudden drops in liquidity in some financial markets?

2） In this game of cat and mouse, can the macro prudential regulators hope to win? Or will regulation and tools become increasingly complex and possibly counterproductive?

之前講過，香港人其實本應好熟悉何謂宏觀審慎政策，可惜港媒永遠將之譯為「辣招」，亦永遠只看其可否「推冧樓市」。實際上，像金管局上月推出的收緊按揭成數比率（Loan to Value ratio） 是典型的宏觀審慎政策。

所謂的宏觀審慎政策，重點是用來調整金融風險，因為傳統的理論只着重貨幣及財政政策對實體經濟的影響，但一直不着重相關政策對金融穩定的影響，簡單的例子是低息政策可能令金融業「追逐風險」，但當實際經濟不容央行加息，政府就有需要在竹貨幣政策以外，加上一些新政策「小修小補」金融業的問題，微調金融風險，某程度是「就算無法不再吹泡泡，也希望可令泡沬不爆」等追加政策。壓低按揭成數就是希望低息政策推動經濟的同時，可以單方面令樓價升幅受控。

問題是，宏觀審慎政策是新興的政策方向，以前不論學界或政府都少有應用，令宏觀審慎政策仍停留在實驗階段。Blanchard 問，我們開發到壓抑樓市升幅、或解決金融機構資本不足等問題的工具沒有？而不停「小修小補」，最終又會否製造出一個龐大複雜但無用的金融調控機制？

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6）資本管制與匯率

Questions: What have we learned? Do these tools work?When should they be used, and how should they be articulated with the rest of the macro toolbox? Are there important differences in how advanced economies and emerging markets use (and should use) these tools? And what does the experience since the crisis say about the optimal opening of the capital account, even in the long run?

近年大家都聽過「貨幣戰爭」之說，不論大家認同這看法與否，不能否認近年在貨幣政策主導投資市場下，資金流向不停出現急速轉向，連帶令匯率市價時常出現極大波動，某程度影響國際經濟之餘，更影響國際政治。

而在後金融海嘯時期，不論學界或是IMF等官方組織都開始認同，適度的資本管制（Capital Control）可能有助金融及經濟穩定，例子是塞浦路斯（Cyprus）在金融危機的高峰期，推行資本外流限制，配上當時的經濟援助（Bailout），確能解決塞國短期之難。這立場是90年代，自由市場主義興旺時期，難以想像。

Blanchard 問，學界是否能確定資本管制有效？ 在成熟市場應用的效果，又是否與在新興市場的效果一樣？而長綫資本開放政策，開放幾多才「理想」(Optimal) ?

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