論現金鈔票也是一種市場干預 — Kocherlakota

Cash

Narayana Kocherlakota 早前一篇Bloomberg View文章,就受到多個經濟學網誌熱議。這文章的名題有趣,題目為《Want a Free Market? Abolish Cash》,內容是討論現金對自由市場的干預。 甚麼叫做「現金對自由市場的干預」? 先來一個思想實驗,Kocherlakota指如果所有人都對經濟未來增長感到悲觀,一個理性的行為是市場對安全資產的需求大升,令實質利率下降,甚至降至負數。但實質利率能否下降至相應的負數水平? 問題就是因為現金是零利息的「投資工具」,現金的存在令名義利率難以大幅低過零,而同一時間央行又推行利率目標政策,極力維持通脹率於低及穩定的水平;兩者加起來就令實質利率難以低於負2%(名義利率最低為零,減去平均只有2%的通脹率)。由於兩者都為政府的政策,換句話說「政府限制」負利率的可能性,令利率不能完全反映市場的情況。 Yet two government mechanisms prevent real interest rates from getting too negative. The first is cash: As long as people can hold currency, which loses its value only at the rate of inflation, they won’t buy safe assets that yield even less. The … Read more

Kocherlakota:日本低通脹問題可以用這個方法解決…

前Minneapolis 聯儲銀行總裁Narayana Kocherlakota在Bloomberg View撰文指,日本的低通脹問題一直無法解決,可能因為日央行一直不願示意短期通脹目標可高於2%。 Embed from Getty Images Kocherlakota指自日央行2013年3月採取2%通脹目標,其實以CPI計算的通脹平均每年可達1.3%,較2013年前三年的平均0.3%,其實有不俗的改進;而就算聯儲局亦只能自2013年起錄得平均0.8%的CPI通脹,可見日本的表現不算太差。 但日本央行通脹仍未能達2%的目標水平,Kocherlakota指其中一個原因是日央行一直只游說國民建立2%的通脹預期,但不想出現高於2%的預期。Kocherlakota引述芝大商學院的Cynthia Wu及Kinda Hachem最近撰寫的論文,指大眾的通脹預期主要建基於日常可觀察的價格升幅,但央行則希望大眾「聽從」它們的講話去組織通脹預期,如果兩者有衝突時,居民會跟從舊有的通脹走勢多於聽從央行。 Kocherlakota指出,假若日央行將短期的通脹目標提高(例如至4%),物價升幅相信會更快,製訂薪酬及價格的人士亦會因而更留意央行的講話,令央行的言論更具公信力。

聯儲局Dot Plot的問題

近年聯儲局為加強與公眾就貨幣政策的溝通,一直致力增加政策透明度,其中一個方法就是每季公佈一次聯儲局公開市場委員會(FOMC)成員對未來利率走向的看法總結,亦即是所謂的Dot Plot。 但其實不少聯儲局中人,都對這個Dot Plot頗有微言。 Federal Reserve Bank of Minneapolis前總裁Narayana Kocherlakota(下稱K教授)在Bloomberg View的網誌中指出,投資者及傳媒持續地錯誤解讀Dot plot,因此聯儲局有需要調整有關Dot Plot的披露。 The Fed’s Misunderstood Dots K教授指,大眾以為Dot Plot為FOMC對未來利率的預測(Forecast),這是個錯誤的看法。因為Dot Plot其實只是反映每一位FOMC成員,其個人對聯儲局應採取甚麼政治方向的看法,換言之Dot Plot實際是在反映不FOMC委員之間,對未來政策的看法有多不同。他強調Dot Plot並無法反映FOMC內的「共識」(Consensus)為何,因為共識是要視乎每次會議中,各個各委員的看法及說法有多強的說服力,能否改變其他委員的想法;這些過程都是Dot Plot無法反映的。 而另一個問題,是市場將Dot Plot的「預測」當成FOMC對未來利率走勢「承諾」,這反過來對FOMC委員帶來壓力,不願大幅改變其看法,副作用就是FOMC官員無力大幅調整策,令通脹及就業目標更難達到。 他認為聯儲局應改變現行公佈Dot Plot的政策,首先Dot Plot應改與每次會議的會議紀錄同時公佈(即是在會議舉行後的三星期),令公眾更有能力理解各個「點」背後所代表的觀點;另一個進取的建議,就是FOMC可直接在每次會議以投票方式決定未來利率走勢預測的「共識」,然後學習英倫銀行以Fan Chart(下圖)方式,向公眾披露「共識」下FOMC認為利率走向與預期一致的信心程度,這令公眾更直接了解FOMC之內對利率走向的預測,而無須再「估估下」。 K教授為前任FOMC官員,建議進取理所當然。但想不到作為有現任FOMC官員提議更「激進」的改革—直接廢除Dot Plot! St. Louis Federal Reserve 總裁James Bullard 認為(詳看下方影片),Dot Plot只在零息時期為市場提Forward Guidance有其用處,但現時已脫離零息,聯儲局就應該考慮不再使用Dot plot作溝通。他認為應如以往格林斯潘年代,由市場自行對利率走向產生共識,聯儲局再以之作參考,每次議息會議聯儲局官員再按當時的數據及市場走向作議息決定,而非以Dot Plot主導主場對利率走向的看法。 他更認為聯儲局認該每次議息會議後都舉行記者會,這才是較好的政策溝通工具,亦可避免出現市場認為四月因為無記者會而較低機會加息的問題。