美國Phillips Curve回到六十年代? – 跟耶倫學宏觀經濟學研究

本文續《跟耶倫學宏觀經濟學研究 — 美國的Phillips Curve有幾斜?》一文,讀者可先行閱讀該文。

跟耶倫學宏觀經濟學研究 — 美國的Phillips Curve有幾斜? | EconReporter


之前的文章講到Phillips Curve的斜度,今次就探討一下通脹預期與Phillips Curve之間的關係。

先回顧一下Blanchard的Phillips Curve方程式,通脹預期一項中,其實有兩個因素作理解,一是長期通脹預期,另一是前期通脹數字:

phillips-curve-equation-annontated

這是以往經濟學者對通脹預期的理解方向,一是所謂的Adaptive Expectation,即是預期是建基於前期數據而來的,換句話說去年的通脹是2%,就會估計今年的通脹大約也是2%;在數據的處理上,前期通脹就以之前四季的平均通脹水平統計數字。
另一個理解通脹預期方向,就是Rational Expectation的方式,認為每次的預期都是新的數字,與前期的數字關係不大。

Blanchard就在方程式中,以λ作為長期通脹預測與通脹的關係系數,及(1-λ)作為前期通脹與通脹的關係系數,亦即λ愈高,長期通脹預測對通脹的影響力愈強,前期通脹的影響力則愈低。

數據顯示,λ自80年代以來愈來愈高,由當時只有約0.3慢慢升至現時近0.9的水平,即是現時的通脹關係與前期通脹的數字愈來愈低,通脹愈來受長期通脹預期主導。


Blanchard在文中再作一個猜想,通脹愈來愈受長期預期主導的同時,長期預期又會否反過來受前期通脹影響呢?他就利用以下的方程式再觀察長期通脹預期及前期通脹之間的關係。

方程式中的β,就是用來估算長期預期與前期通脹的關係系數,而在下圖可以見到β自60年代急升,到80年代初見頂,其後到90年代下跌至近0的水平,到2000年代開始回升至0.05左右,但仍維持在極低的水平,亦即通脹預期與前期通脹的關係在近三十年都相對低。


這些數據應該如何理解?由於上述的λ及β兩個數字近年都處於低位,即不倫通脹或是通脹預期,都與前期的通脹率無太大的關係,Blanchard指可以理解這個情況為Phillips Curve回歸至60年代的版本,即是某一通脹水平大約對應某一失業率水平,而再非70年代的Accelerationist Phillips Curve,通脹預期建基於前期通脹,推高通脹的代價就是令通脹愈來愈高,而失業率則不太回落。

如果這真的是美國經濟的情況,就是說聯儲局可以盡力推高通脹,就能令失業率降低,並不太需要擔心通脹加速!

美國的Phillips Curve有幾斜? – 跟耶倫學宏觀經濟學研究

要觀察通脹率的動態,一個簡單的方法就是估算出美國Phillips Curve,亦即是失業率與通脹之間的關係。


本文續《跟耶倫學宏觀經濟學研究 — 通脹是如何形成的》一文,請先行閱讀該文再繼續。

跟耶倫學宏觀經濟學研究 — 通脹是如何形成的 | EconReporter


基本的Phillips Curve如下:

phillips-curve-equation

先不要見到方程式就恐慌,其實這個方程式好簡單。

簡單來說,在Phillips Curve的框架下通脹率是建基於

phillips-curve-equation-annontated

1) 美國失業率與自然失業率的距離(可理解成Output Gap);
2) 通脹預期;
3)入口通脹;

這三大因素,而Blanchard在文中就主要想探討 1) Output Gap 及 2) 通脹預期,與通脹率之間的互動,亦即是方程式之中的「θ」及「λ」兩者。

在Phillips Curve的框架下,「θ」亦即是Phillips Curve的斜度,而「λ」則會理解為令整條Phillips Curve左右移動的因素。

我們先來探討一下比較簡單的Phillips Curve斜度,按Blanchard整理的數據,自1960年以來美國的Phillips Curve斜度如下:

slope-of-us-phillips-curve

可以明顯見到,美國的Phillips Curve愈來愈平,斜度由60年代約0.4,至70年代升至0.7,及後一直下降,至現在只有0.2。亦即是通脹率對於美國的Output Gap變幅愈來愈無反應,如果失業率與自然失業率的差距擴闊1%,通脹率就會減少約0.2%。

要留意Phillips Curve是反向的關係,上圖只是將負數變成正數,以更易理解。簡而言之,美國的通脹率對失業率的轉變,反應愈來愈低,亦即是耶倫提及的情況。

續於《美國Phillips Curve回到六十年代?

就業報告強勁 聯儲局必定12月加息? 停一停 諗一諗先…

美國週五(11月6日)公佈的就業報告,非農業職位十月份增長竟然高達27.1萬個,要知道分析員預期的中位數亦不過是18.5萬個,故今次結果遠較市場預計好得多。消息一出,美國國債息率急升,美匯亦顯著下跌,仿似十二月聯加息已成定數。但作出判斷前,不妨多角度觀察一下這份就業報告的內容。 首先要回顧八九月的增長,及在新一份報告的修訂。八月份的非農就業增長原為13.6萬,修正後增至15.3萬,而九月份的增長則原為14.2萬,修正後降至13.7萬。這兩個月在近一年多的平均每月增長來說,是明顯偏低。將兩個月修定加起來,八及九月仍有額1.2萬個職位增長,但九月偏低的情況明顯。    所以若將這三個月加起來計算月均增長數字,實際上只有18.7萬個新職位,比全年平均20.6萬,仍低一些。 以十月數字僅為短期反彈,補回上兩個月的角度看,這非農數字只反映美國勞動市場大致可維持復甦勢頭。    但當然,如果問十二月加息與否,就要再看聯儲局官員的原先的預期。Atlanta Fed總裁Dennis Lockhart早前講過其10萬個職位增長一個月,都足夠快過人口增長,換句話說可降低失業問題;St. Louis Fed總裁James Bullard 早前就講,新增職位數字放緩係正常的,並認為10萬至12.5萬新增職位增加就足維持就業水平;Cleveland Fed總裁Loretta Mester更認為只需7萬至12萬便可。 突然出現十月這個27.1萬的大數,令上述的總裁更有支持加息的理由(但要留意,上述三位只有Lockhart為今年度FOMC投票成員)。 但另一個重要數字,就是平均時薪增長,因為這是觀察到底美國勞動市場有否薪酬通脹壓力的重要指標。在十月就業報告中見到,平均時薪升至23.2美元,按年增長2.5%, 單看一個數字無甚意義,讓我將數字放入一些context。2.5%增長,為2009年7月以來最高,而這六年經濟復甦帶來的「薪酬通脹」只為平均2%。 分項當中,零售業非管理人員薪酬增長為2.7%,整體零售薪酬更升3.2%,而製造業薪酬增長亦達2%都是近年高位。     上述的數字都反映十月的薪酬上升相對強勁,但是否等於薪酬通脹開始出現?又是否可以為整體經濟帶來整體通脹,令聯儲局安心加息? 問題是,薪酬上升趨勢目前未算太明顯,始終十月的增幅只是一個數據而已,而平均時薪數字時有上落,趨勢未成不宜過早下定論。而假若轉看更長綫的數字,就會見到金融海嘯前的平均時薪增幅,其實高達3-4%,現時的2.5%相形見絀。    這帶到生產力增幅的問題,因為薪酬通脹要傳遞至整體通脹,生產力增長有重要的角色。因為按經濟理論,薪酬增幅應大約反映生產力上升,如果薪酬升幅快過生產力增幅,即是顧主給予員工的額外報酬,多於員工的額外貢獻,這會對盈利帶來壓力,而顧主可能會因此調高產品價格,將薪酬額外開支轉嫁消費者。這為簡單的通脹傳遞機制。 經濟學者Justin Wolfers指出,如果美國的生產力增長可維持在1-1.5%的話,要達到2%的聯儲局通脹目標,薪酬增長就要大約上到3-3.5%才可,所以他認為2.5%薪酬上升可能仍反映美國失業率仍高於「自然失業率」水平。    但到底美國的生產力增長是多少?今年第三季的增長約為0.43%。如果以Justin Wolfers的講法,2.5%薪酬通脹可以算是達標!  問題是生產力數據頗為波動,到底應用短期生產力增長(0.4%)來推斷通脹壓力合適,或是中期平均增長幅度(1-1.5%)更合適?我無法給你一個答案。令問題更複雜的是近年有生產力正在長綫下跌趨勢的說法(例如Secular Stagnation理論,可算一例),令人更難理解生產力與通脹的互動關係。再加上貨幣政策理應不能左右生產力增幅的中長綫走勢,持續低息多一會,可能是聯儲局確保薪酬通脹足夠推動整體通脹的方法。    總而言之,這份就業報告某程度反而令聯儲局更難理解經濟及通脹走向,雖大方向指向十二月加息,但加息仍不是一個容易的決定。 資料來源: Janet Yellen Gets a Raise Greg Ip: Still Not Enough Good News on Wages  Brisk Job Gains Ease Fed’s Path There’s … Read more

笑死人的聯儲局失業率預測

經濟學上有關失業率及通脹關係的理論中,有一相當技術性的名詞NAIRU, 全名為Non Acceleratring Inflation Rate of Unemployment。這個概念的解釋,我外判予曾國平教授: 講聯儲局政策經常提及的菲利浦曲線,指的是通脹走勢由失業率和NAIRU(non-accelerating inflation rate of unemployment)決定。NAIRU是一個理論上的失業率,取決於勞動力市場的結構、資訊流通度等非關經濟周期的因素。 簡單點說,可視之為無風無浪下經濟會達致的一個「正常」失業率。NAIRU不是零,因為轉工、搵工、請人等過程費時失事,任何時候社會上總有人失業。根據菲利浦曲線,如果失業率比NAIRU低,就會有通脹的壓力。 某程度上,NAIRU為所謂「全民就業」的失業率水平,失業率若低於NAIRU,就等於顧主們開始要搶勞動市場內的「打工仔」,這理應可搶高「打工仔」的人工,令通脹上升。說到這要再請曾教授出場 問題是,NAIRU不是一成不變的數字,隨着經濟結構(如sharing economy下的新工種)、勞力市場(如工會勢力減弱)、法例(如醫保法案)等因素而改變。實際應用上,NAIRU只是一個概念,不是一個確切的數字。 由於NAIRU並非一個可直接觀察的數字,只好用理論模型推估出來,以下為聯儲局推算出來的NAIRU(黃圈內,Longer Run 失業率)。在9月的議息會議,聯儲局將NAIRU由5%下調至4.9% 有趣的情況來了,Paul Krugman 整理了近年聯儲局的NAIRU,如下 可以見到,失業率愈低,聯儲局就不停下調NAIRU預測!點解? 不是這樣樣做,如何向大眾交代失業率不停跌也引發不出通脹! What’s driving this ever-falling estimate of the NAIRU? The failure of inflation to materialize. And look, it’s better to see the FOMC update in the light of evidence than not. But … Read more