香港利率制度初探

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美國加息令不少人思考「香港會否加息」這問題。這個問題的短答案是「未加,但之後可能會」,因為各大銀行的最優惠利率(P rate)在聯儲局加息後維持不變。

長答案則有點複雜。例如,香港金管局(HKMA)就有將其貼現窗基礎利率(Discount Windows Base Rate)調高,維持與聯邦儲備利率(Fed Fund Rate)利率區間下限(現為0.5厘)加50點子的水平。

這個Base Rate上調,其實對一般零售銀行層面的利率有何影響呢?其實這是個相當有趣的問題。。但容我先申報一下,我並非香港貨幣及利率制度的專家,這裏只是希望作初階的討論,內容可能有錯漏,煩請各位多多指教。

首先我們可以看「不負責任金融研究中心」梧兄簡單講解港元利率制度:

在這裏我有少許補充,主要在於「金管局嘅discount window運作(其他國家主要都係咁樣運作,除咗美國,因為美國有個龐大嘅money market)。」這句。

其實各大主要央行都不會如金管局一般,只依靠Discount Window作為利率控制工具的,而又其實不單美國會透過Money Market作利率調控的。

其中一個例子是歐洲央行,以下是由本網舊文《歐洲各央行的負利率機制實際上是怎樣的? (一) 歐央行篇》而來的:

Marginal Lending Facility(MLF)為歐央行向區內銀行提供的應急借貸工具,銀行只需持有有效的抵押品就可向區內央行以歐央行訂立的利率(現為0.3厘),借取隔夜資金。如果要以美國貨幣政策來理解,這借貸工具的效用與Discount Window(貼現窗)相似,作用都是為隔夜利率市場設定上限。

Main Refinancing Operations (MRO)則為歐央行每週一次,向區內銀行進行定期七日逆回購時會使用的指定利率,這為歐央行作公開市場操作時的主要工具,用以調控區內銀行體系內的流動性,亦可以說這是正常貨幣政策操作時,歐央行用以調控銀行資金成本的主要工具。而近年在新聞上多聽到的LTRO(Long Term Refinancing Operations)則實為MRO的超長年期版,逆回購年期由7日變為3個月(但有需要時會推出最多48個月),作用都是調控貨幣供應及銀行較長年期的融資成本。

上述兩個歐央行利率,都無出現負利率,真正的負利率出現在Deposit Facility(DF,存款工具)之上。央行存款工具容許區內銀行將資金向以隔夜借貸形式放在央行,這個利率可以為隔夜利率市場設定下限,情況有如之前此文探討的美國貨幣政策工具中,IOER(Interest on Excess Reserve)的功用。

可以見到在歐央行的例子中,它是有三層的利率工具的,MLF就有如香港的Discount Window用來為隔夜拆息利率制定上限,因為若銀行在市面上借錢的利率高於向央行借錢的利率,銀行只會向央行借,故這會令拆息不能升得太高;Deposit Facility則為拆息設定下限,而所謂的基準利率則是MRO,歐央行透過發行定息(撰文時為零息)未必定量的方式向金融機構進行回購交易(Repo),即是央行會買入(/賣出)銀行手上的合資格抵押品,再在七日後賣出(/買入)該抵押品予同一金融機構;換個角度講,就是金融機構可以透過抵押一些金融票據及債券向央行借七日錢,利率是零。

由於央行接受的抵押品為高質素的流動資產,而這些資產亦為Money Market上主要使用的抵押品,當銀行可以用同一抵押品向央行以零息借錢時,這就會令Money Market上的利率受到央行的基準利率引導,兩者在正常市況就會趨向一致,這亦是央行利用Money Market傳遞利率政策的一個方法,環球不少央行都有採用相似的策略。美國則在金融海嘯後採用IOER利率作調控工具,亦是一個更善用Money Market的機制(詳看此文)。

討論去到這裏,我們就會發現一個有趣的情況,香港的利率制度只有Discount Window這個「上限」,但實際上就沒有直接的利率控制工具(例如Fed Fund Rate或MRO之類),更沒有下限。

為甚麼? 其實答案相當簡單,因為香港採用聯匯,理論上港元利率與美元利率不可以有顯著的分離。例如美元利率高於港元利率,在香港這個資金自由流動的地方,大量資金就會投向美元利率市場,令港元貸款的供應減少,理論可以拉高港元利率,消滅港美利率價差。

換言之,香港利率制度中的利率調整工具,正是聯匯。

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